专业主攻隐身特种材料，高壁垒铸就行业领先地位公司主要从事隐身材料、伪装材料及防护材料等特种功能材料的研发生产及销售，主要客户为各军工集团下属生产单位及科研院所，产品主要应用于军机、坦克、舰船、导弹等装备的隐身涂层、地面军事目标伪装及各类装备部件的表面防护，以提升武器装备的雷达、红外及多频谱兼容隐身性能。公司已突破多项研发与产业化技术瓶颈，是极少数能全面覆盖常温、中温及高温隐身材料设计、研发及生产企业，已形成耐温隐身涂层材料、防腐隐身涂层材料及隐身复合材料等多系列产品，且在多军种、多型号装备实现装机应用。

    高壁垒筑造用户高粘性，先发优势奠定行业地位。特种装备对隐身材料的性能表现要求较高，且产品具备多规格、定制化特点，对相关企业研发实力及资金投入均提出较高要求，以此构筑高准入壁垒。此外，由于配套商需在装备定型前需持续跟研，且存在后期维护需求，一旦与客户确定供应关系后不会轻易变动，用户粘性程度强。据招股书，公司隐身材料及伪装材料的核心产品分别在2019 年及2020 年实现批产，我们认为，公司依托前期高研发投入以及批产后的高客户粘性有望形成较强技术及市场壁垒，行业地位稳固。

    隐身材料性能要求不断提升，技术优势抢占行业先机。当前隐身涂料仍以隐身涂层和结构隐身复合材料为主，未来隐身技术发展将围绕传统及新型探测器展开，强化隐身材料在更宽角度、更宽频段探测技术下的性能表现，向全方位、全频谱隐身目标持续改进。结合武器装备隐身需求及探测设备的发展趋势，耐高温隐身材料、结构隐身复合材料及多频谱兼容隐身材料将成为未来隐身材料的重点发展方向。公司在隐身材料领域多个技术方向均具备关键知识产权，充分的技术储备有望帮助公司在未来行业竞争中抢占先机。

    募投加码生产及研发能力建设，先行布局夯实长期行业地位公司上市募集金额12.8 亿元，主要用于产能扩充及完善技术研发体系，其中：

    1）特种功能材料产业化项目，考虑到下游客户对公司产品需求量大量增加，相关产品市场有望迎来持续增长，该项目有助公司扩大生产规模、优化产品结构以解决产能瓶颈问题；2）特种功能材料研发中心项目，该项目旨在搭建前沿技术研发环境，为公司在隐身材料、伪装材料以及防护材料相关领域的技术研发与储备提供有效支撑。我们认为，在产能与技术的双重加码下有望持续提升公司综合竞争力，助力公司在行业竞争中长期维持领先地位。

    股权激励推进核心团队持股，深度绑定利益助力长远发展公司于2019 年首次实施股权激励，通过直接转让、设立激励平台华秦万生向公司核心管理及技术团队29 人授予共计2858.19 万股（占总股本57.17%），2020 年，公司通过转让公司及华秦万生股份向副总经理及销售副总经理授予共计100.01 万股（占总股本2%），锁定期均为36 个月。公司两次股权激励成功绑定核心业务骨干利益，有望显著提升公司管理运营能力，增强公司核心竞争力，助力长远发展。

    投资建议：公司主攻隐身特种材料，并形成耐温隐身涂层材料、防腐隐身涂层材料及隐身复合材料等多系列产品，且在多军种、多型号装备实现装机应用，并依托前期高研发投入以及批产后的高客户粘性有望形成较强技术及市场壁垒，预计伴随下游需求持续增加及公司批产规模不断提升后，公司收入利润有望实现同步快速提升。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为3.20、4.28、5.58 亿元，对应估值分别为61X、45X、35X。首次覆盖，给予“买入-A”评级。

    风险提示：军品订单不及预期。