事件概述

    8 月23 日，坤恒顺维披露2022 年半年报：公司2022 上半年实现营业收入5900.58 万元，同比增长51.93%；实现归母净利润1207.41 万元，同比增长179.09%；实现扣非归母净利润1106.98 万元，同比增长235.42%。

    H1 业绩实现高增，量价齐升，围绕核心产品提供系统级解决方案公司2022 上半年实现营业收入5900.58 万元，同比增长51.93%，Q2单季度实现营业收入4702.99 万元，同比增长48.2%。公司上半年收入高增长主要系：1）客户数量的快速增长。公司的拳头产品如无线信道仿真仪、射频微波信号发生器等均主打高端市场，随着国内产业链升级，叠加国产替代政策，对高端电子测量仪器的国产化需求快速增长，公司也顺势进入更多下游客户。值得一提的是，公司的新增客户包括多个国家级、省级科研实验室、计量实验室等，这也从典型用户反应出公司产品的竞争优势。2）单客户价值量的持续增长。随着公司测量仪器产品矩阵的丰富，公司逐步由单台仪器销售，向围绕核心产品进行开发的整体解决方案升级，通过无线信道仿真仪、射频微波信号发生器、信号分析仪等产品提供解决方案，并获得行业标杆客户的认可，面向行业的系统解决方案订单持续增长，体现出公司以核心产品为中心的行业系统级解决方案能力。我们认为，结合海外头部企业近几年从单台仪表向系统级解决方案的转型，系统级交付有利于增强和客户的粘性，更好地满足客户的需求，符合产业趋势。

    保持高强度研发投入，全面推进新产品研发进程2022 上半年，公司加大研发投入，研发费用为1686 万元，同比增长83.39%，研发费用率为28.57%，较去年同期上升4.9pct。我们认为，测量仪器作为整个信息产业的必备配套工具，需求长期稳定增长。对于国产厂商，当前的核心矛盾在于产品供给而非需求端，持续的高强度研发投入，保障产品线不断丰富，同时保持高端化趋势，是第一优先级。具体来看，1）对已有产品线下游应用的扩展。比如信道仿真仪在卫星和车联网方面应用；2）持续推进新产品研发。高性能频谱分析仪（矢量信号分析仪）的2Hz-44GHz 原理样机；矢量网络分析仪产品的关键技术验证；基于HBI 平台架构下的通用接收机、矢量信号收发信机等产品。我们认为，公司营收增速变化紧跟产品导入周期，后续随着更多通用型和高端新产品的推出，有望为业绩持续注入增长动能。

    下游国产化需求旺盛，专注高端，可触及市场空间持续打开1）公司在产品规划上的一大特色是专注高端，已经推出和在研的产品性能都定位于高端和中高端市场。公司目前已经和国际头部通信公司、国内无线电科研究院所、高校、以及第三方实验室等展开长期合作，这些客户所覆盖的测量需求可以快速反哺产品研发，加速技术迭代。2）根据招股书披露，公司的主要下游包括军工、通信、高校等，这些下游对无线电测量仪器的需求旺盛，且国产化相对迫切。3）可触及市场空间持续打开，且商业模式不断优化。公司经过多年发展，从定制化走向标准化，通用型产品贡献营收比例持续提升；公司借助HBI 平台，未来有望通过模块化技术手段快速响应客户需求；同时，公司不仅提供基于单台仪表的产品，还提供系统级的测量解决方案，提升客单价的同时与客户粘性更好。

    投资建议：公司是我国高端无线电测试测量领域的先行者，当前正在进行客户体系+产品矩阵+商业模式的全面升级，公司产品专注高端市场，研发投入保持高强度，持续推出新产品，打开市场空间，驱动业绩中长期增长。我们预计公司2022-2024 年的收入分别为2.42/3.44/4.80 亿元，归母净利润分别为0.83/1.18/1.67 亿元。维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为84.6 元，相当于2023 年60 倍的动态市盈率。

    风险提示：1）新产品研发进展不及预期的风险；2）上游原材料和器件供应受限的风险；3）市场、渠道开拓不及预期的风险；4）下游市场需求不及预期的风险。