23Q2 收入/归母净利同比+20.9%/-11.9%，维持“买入”

    　　公司发布23 年中报：23H1 实现收入/归母净利/扣非归母10.6/2.2/2.0 亿元，同比+22.4%/+0.5%/-6.6%，低于我们此前的归母净利预期；其中23Q2 实现收入/归母净利/扣非归母4.9/0.9/0.8 亿元，同比+20.9%/-11.9%/-16.2%。

    　　考虑到供给快速释放冲击价格，我们下调公司23-25 年归母净利润预测至7.3/9.9/13.7 亿元（前值9.3/12.5/16.8 亿元），3 年CAGR+31%，可比公司23 年Wind 一致预期PEG 0.86x，考虑到公司产能快速投放，成本优势有望快速显现，给予23 年PEG 1.5x，目标价38.13 元（前值50.11 元），维持“买入”评级。

    　　供给快速扩张冲击产品价格，规模效应释放有望进一步提升成本优势23H1 毛利率38.7%，同比-6.7pct；23Q2 毛利率36.3%，同/环比-8.5/-4.6pct，毛利率下降主要系成本降幅不及产品价格降幅所致：从成本端看，据Wind，23H1 丙烯腈现货均价同比-17.7%，23Q2 同/环比-24.5%/-16.0%，原材料成本改善明显；从价格端看，据百川盈孚，23H1 国产T700-12K 市场均价同比-23.7%，23Q2 均价同/环比-31.3%/-18.3%，T700 价格降幅较大，或因供给端加速扩张冲击价格。据公司半年报，西宁二期1.4 万吨产业化技术升级项目已顺利投产，规模效应释放，产品成本优势将进一步提升。

    　　23H1 销售费用随销量增长，经营性净现金流同比下降23H1 期间费用率18.2%/同比+1.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.9%/8.1%/9.7%/-0.6%，同比+0.8/-0.4/+3.4/-2.2pct，主要系销量增加导致销售费用增长，叠加公司加大研发投入；Q2 单季度期间费用率21.1%，同比+3.2%。23H1 归母净利率20.9%，同比-4.6pct；23Q2 为18.5%，同/环比-6.9/-4.6pct 。截至上半年， 公司资产负债率/ 有息负债率分别为41.9%/21.5%，同比+1.4/-3.7pct。23H1 经营性净现金流-1.3 亿元，同比-121.1%，主要系本期销售商品收到的现金减少所致；23Q2 经营性净现金流-1.9 亿元，同/环比-141.6%/-410.9%。

    　　西宁二期项目全面投产，规模优势不断巩固

    　　据公司中报，神鹰西宁二期年产能1.4 万吨高性能碳纤维项目5 月实现全面投产，截至6 月30 日，公司总产能达2.85 万吨/年，位居世界第三，处于国内碳纤维生产企业前列；神鹰连云港的年产3 万吨高性能碳纤维建设项目已开工建设，建成投产后将成为全球最大的高性能碳纤维生产基地。此外，上海航空预浸料项目通过量产线PCD 批准、完成T800 级碳纤维预浸料第二产线建设，进一步推进大飞机用碳纤维及预浸料的国产化进程。

    　　风险提示：项目推进不及预期，碳纤维下游需求不及预期。