2023 年预测盈利同比下降-70.2%~-69.7%

    　　公司发布业绩预告：2023 年实现归母净利润57-58 亿元，同比-70.2%至-69.7%；扣非归母净利润57.20 亿元-58.20 亿元，同比-70.1%至-69.6%。单季度看，我们测算4Q23 公司实现归母净利润5.85-6.85 亿元，环比-15.1%至-0.6%、同比-85.5%至-83.0%；4Q23 扣非归母净利润8.78-9.78 亿元，环比+110.7%至+134.7%、同比-78.3%至-75.8%。4Q23 归母净利润略超我们预期，我们认为主要由于公司四季度销售均价提升和成本端优化所致。

    　　关注要点

    　　出货量符合预期，盈利同比下降主因硅料价格下行。1）出货量：我们预计4Q23 公司实现多晶硅销量约6 万吨，全年销量预计约20 万吨、同比增长超过50%；我们预计全年产量约为19.8 万吨，符合此前19.6-19.9 万吨的全年产量指引。2）盈利：以利润区间中值估算，我们预计4Q23 公司多晶硅单位净利（归母净利润口径）约为10.5 元/公斤，同比下降94%、环比基本持平，单位盈利同比下降主要由于硅料价格下行，环比坚挺主要由于公司销售策略调整下销售均价提升+成本端优化。

    　　新产能规划落地，增强公司抗风险能力。当前公司内蒙基地一期爬产完毕、二期延迟至2Q24 投产，我们预计其2023/2024 年底名义产能分别为20.5/30.5 万吨。2023 年12 月，公司公告在新疆石河子市投资建设硅基新材料产业园项目，分期建设年产10 万吨多晶硅及配套30 万吨工业硅、220 万支圆硅芯项目，我们认为新产能布局有利于保证公司供应链安全、增强其周期抗风险能力。

    　　近期N型料供给结构性紧张带动N/P价差拉大，看好公司N型产品生产能力优势。根据硅业协会，近两周硅料价格止跌企稳、出现小幅上涨，截至上周单晶致密料成交均价周环比+0.17%于5.86 万元/吨，N/P硅料价差拉大至约1.2 万元/吨，我们认为主要系春节前下游备库，N型料供给结构性紧张所致。在硅料价格压力下，我们认为公司凭借较强的N型产品生产能力有望获得相对优势的单位盈利，根据公司2023 年度投资者交流会，公司新疆基地/内蒙基地分别具备70%/100%的N型料生产能力，我们判断当前公司整体N型料出货结构占比或达60%，看好公司后续N型料溢价增量贡献。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司盈利能力有所改善，我们上调2023 年归母净利润6%至57 亿元，考虑产业链价格下行趋势，我们下调2024 年归母净利润7%至29 亿元，引入2025 年净利润预测34 亿元，维持跑赢行业评级；考虑当前行业估值中枢下行，我们下调目标价28%至33.35 元，对应2024/2025 年23/19 倍P/E，较当前股价有26%上浮空间，当前股价对应2024/2025 年20/17 倍P/E。

    　　风险

    　　硅料新产能落地不及预期，光伏需求不及预期。