公司是国内极少数掌握五轴联动数控机床、数控系统以及功能部件核心技术的机床企业,2018-2020 年公司共销售五轴联动数控机床266 台,国内领先。高端数控机床应用于航天军工等众多重要领域,进口依赖度较高,国产替代需求迫切。中期来看,公司有望充分受益于航天军工客户旺盛国产替代需求,同时进军广阔的民用市场打开成长空间。首次覆盖,给予“买入”评级。

    公司概况:快速成长的国内五轴联动数控机床领军企业。公司成立于2008 年,深耕数控机床领域多年,主要产品包括各类五轴立式加工中心、卧式加工中心、工具磨削中心、龙门加工中心等。公司以销定产,以售前技术服务为支撑为客户提供定制化功能与产品。2017~2020 年,公司营收由0.75 亿元增长至2.0 亿元(CAGR 为38.5%)。2021 年前三季度,公司实现收入/归母净利润分别为1.6 亿、0.47 亿元,同比分别增长34.0%/251.7%。

    行业分析:工业母机国之重器,五轴亟待自主可控。(1)机床行业大而不强,高端失守:据国家统计局,2020 年我国机床工具规模以上企业总营收超7000亿元,其中金属切削机床营收超1000 亿,但金属切削机床数控化率仅为43%。 据前瞻产业研究院,我国高档数控机床国产化率较低,2018 年仅为6%。(2)国内五轴机床需求或超百亿,自主可控是当务之急:五轴联动数控机床是高档机床典型代表,是进行航空发动机叶轮等复杂关键产品切削加工的唯一手段,面临西方国家严格技术封锁,国产替代需求紧迫。据睿工业数据,2020 年国内五轴机床市场规模近70 亿元,而根据海关总署披露我国2019 年进口数控机床金额近30 亿美金推算,国内五轴市场需求超过百亿。考虑到航天军工需求难以完全统计,我们认为国内目前五轴机床需求或超百亿,且随着高端制造业崛起,五轴机床需求有望持续增长。(3)进口替代排头兵,科德引领国产突围:根据《中国机床工具工业年鉴》(中国机床工具工业协会)统计的“协会重点联系加工中心”数据,2017-2018 年,公司五轴立式加工中心销量占比超过7%,销售金额占比超过15%。2018-2020 年公司共销售五轴联动数控机床266 台,国内领先。

    竞争优势:研发为本掌握核心技术,与客户同行提供“中国智造方案”。(1)研发端:公司拥有以总经理陈虎为研发带头人的核心技术团队,始终注重研发,2018-2020 年累计研发投入逾2.11 亿元,约占营业收入的47.66%。公司研发成果斐然,截至2021H1,公司累计承担了29 项“04 专项”及其他8 项国家级课题,拥有授权发明专利89 项。(2)产品端:据公司投资者关系活动记录表,公司的数控系统对标西门子840D,功能上可达到西门子840D 的95.85%,可实现进口替代。公司产品自主可控程度高,整机自主化率达85%。(3)销售端: 公司以售前技术服务为支撑,快速为用户提供定制化的服务,从而与客户建立稳定、长久的合作关系。根据公司投资者关系活动记录表,2021 年前三季度,公司整机产品复购率达40%,侧面印证公司产品品质。

    盈利驱动。(1)短期,航天军工领域拓展空间广阔:公司有望在保持中小航空发动机市场优势的基础上,提高大型发动机、飞机结构件、导弹弹体等关键零部件加工装备的市场份额。(2)中期,五轴优势凸显,民用市场大有可为:2020年,公司非航空航天领域的收入占比已超过50%。五轴加工相较三轴加工,可有效降低人力和时间成本,大幅度提升工作效率和加工精度。公司推出德创产品,针对追求高性价比的民营客户,打造“国货精品”。(3)长期,关键功能部件与整体解决方案赋能中国制造,形成产业闭环:据公司投资者关系活动记 录表,公司于2021 年启用了电机自动化产线,未来电机会成为公司功能部件重点发展的产品,公司银川电主轴生产基地亦已达到月产20 根。随着国产技术水平的提升和制造业转型升级,公司利用数控系统、电机等关键功能部件和解决方案赋能中国制造潜力巨大。

    风险因素:公司规模较小、业绩波动较大的风险;研发投入资本化、研发投入产出不及预期、未能有效实现技术迭代升级的风险;政府补助减少的风险;核心技术泄密与人员流失风险

    投资建议:公司是国内少数掌握五轴联动数控机床、数控系统以及功能部件核心技术的机床企业,公司有望充分受益于航天军工客户旺盛国产替代需求,同时进军广阔的民用市场打开成长空间。我们预计公司2021-23 年归母净利润分别为0.66 亿、0.96 亿、1.46 亿元,对应PE 估值分别为134、93、61 倍。我们选取同为自主可控、进口替代充分受益的国内工业机器人龙头埃斯顿、谐波减速器龙头绿的谐波和半导体设备龙头北方华创作为可比公司,其2023 年平均PE 估值为65 倍,考虑到公司是五轴数控机床领域稀缺标的,随着产能稳步扩张有望实现持续高成长,且长期空间广阔,给予相较可比公司估值溢价,给予公司2023 年80 倍PE 估值,对应目标价为129 元,首次覆盖,给予“买入”