2025 年业绩基本符合我们预期，1Q26 业绩大幅超出我们预期

    　　公司公布2025 年业绩：收入14.57 亿元，同比+29.3%；归母净利润1.04 亿元，同比+80.8%。4Q25 实现收入4.34 亿元，同比+86.9%；归母净利润0.52 亿元，同比负转正，主要系2025 年三四季度以来钨矿价格加速上涨，下游囤货需求旺盛，导致公司收入和利润端出现修复，公司25 年业绩基本符合我们预期。

    　　一季度业绩大幅超市场预期。2026 年一季度公司实现营收6.44亿元，同比+113.49%；归母净利润2.04 亿元，同比大幅增长。

    　　我们分析主要系：1）钨矿价格一季度延续上涨态势，下游囤货需求充足；2）公司储备低价原材料库存，大幅提升刀具及硬质合金制品毛利率，增厚利润。一季度业绩大幅超出我们预期。

    　　盈利能力提升至历史新高。2025 年全年毛利率20.8%，同比-0.6ppt，但第四季度单季毛利率达25.9%，同比+17.2ppt，一季度毛利率继续环比提升至44.0%，规模效应叠加低价原材料库存共同导致毛利率大幅提升至历史新高，我们预计今年全年或保持高毛利率趋势。净利润率体现相同趋势，自2025 年下半年出现修复，至2026 年一季度实现31.7%净利率，达到历史新高。

    　　发展趋势

    　　主业迎历史机遇，PCB 第二成长曲线清晰。1）布局新成长领域：公司年报中提及布局PCB 微钻棒材及涂层相关工艺，我们认为公司或有望延申AI PCB 加工相关第二成长曲线；2）主业历史机遇：我们认为短期来看，钨矿价格维持高位，公司储备充足低价原材料库存，全年利润弹性充足；长期看，钨价维持高位震荡或助力行业格局重塑，小企业出清，龙头份额有望加速集中。

    　　盈利预测与估值

    　　受益于钨矿涨价带来的原材料库存收益弹性，我们将2026 年业绩预期从1.37 亿元大幅调高至6.6 亿元，引入2027 年业绩预期4.0 亿元（原材料库存收益减少），当前股价对应2026/2027 年P/E 22.3/36.8x。我们将目标价从32 元大幅上调至100 元，对应2026 年P/E 24.1x，较当前股价潜在涨幅空间7.9%，维持“跑赢行业”评级。

    　　风险

    　　竞争格局加剧，下游需求疲软，钨矿价格大幅波动。