简评

    国内水溶性高分子龙头企业，产业链完善

    公司产品和服务以亲水性功能高分子为核心，主要产品包括水溶性高分子（主要为聚丙烯酰胺类）、功能性单体、水处理膜及膜应用和能源外供，2021 年营收占比分别为46.17%、33.79%、4.98%、13.90%。主要下游领域包括制浆造纸、水处理、矿物加工、油气开采和纺织印染等水基工业领域以及水处理领域。在工业水过程领域，公司产品有助于客户提升物质回收率和利用率，减少污染物排放，提升生产效率，节约能源与资源，实现资源循环利用。在水处理领域，公司产品有助于减少下游行业的污水排放，提升污水排放标准，实施废水资源化。公司水溶性高分子产品主要应用于制浆造纸与水处理，2019 年营收占比分别为48.54%、47.78%。公司产业链完善，已构建起较为完整的功能性单体-亲水性功能高分子-应用产品-应用技术服务的产业链。目前张家港工厂拥有产能7.2 万吨，南通博亿拥有产能4 万吨，产线满负荷生产，此外，2022 年公司收购江苏昌九，产能为4 万吨。

    聚丙烯酰胺需求稳定增长，制浆造纸领域高性能产品应用广阔据Mordor Intelligence，2018 年聚丙烯酰胺全球需求量172.91 万吨，预计2024 年将达到236.45 万吨，年均复合增长率为5.37%。

    国内市场受益于工业的持续发展、产业结构的转型升级以及日益严苛的环境治理，2018 年聚丙烯酰胺需求量为68.23 万吨，预计2024 年将达到97.20 万吨，年均复合增长率为6.13%。

    在制浆造纸领域，产品主要包括助留助滤剂、增强剂、施胶剂等，可以明显改善纤维、填料及功能化学品的存留量，减少原材辅料的流失，提高水系统封闭循环，降低污染物质的排放，提升过程效率。2017 年7 月国务院发布《禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》，加强对废纸进口的管控，2018 年废纸浆消费量同比下降13%至5474 万吨，进口降低刺激国内废纸的进一步回收利用，近几年消费量逐渐回暖，2021 年消费量为6311 万吨，同比增长12%。国内废纸相比国外废纸纤维短、杂质多、强度低、质量差，造成抄纸过程浆料流失多、滤水性能差、运行障碍多、纸张强度差，难以满足现代化高速纸机抄造和高品质纸张生产的需求，给高性能制浆造纸化学品带来广阔的市场空间。

    水处理要求不断提升，水溶性高分子、水处理膜需求旺盛水处理是指应用物理、化学和生物等方法，使水质满足生产、生活及环境要求的全过程，国家出台了一系列水污染防治相关政策，2025 年基本消除城市建成区生活污水直排口和收集处理设施 空白区，全国城市生活污水集中收集率力争达到70%以上。公司的水溶性高分子和水处理膜产品广泛应用于工业与市政污水处理、农村污水处理、垃圾渗滤液处理、矿物加工尾水处理、油气田废液与废水处理等领域。同时公司持续开发新产品，如市政污泥的处理，市政污泥含较高有机质，脱水困难，为降低污泥水分，传统污泥深度脱水工艺向污泥加入20%-50%的铁盐和石灰，造成污泥有机质降低与污泥性质的改变，公司的有机脱水剂配合板框压滤实现污泥深度脱水，不改变污泥有机质含量，有利于污泥资源化利用、堆肥回园、碳化造粒或焚烧发电，市场前景广阔。

    外延并购与产能扩张持续推进，募投产能打开成长空间公司持续保持高研发投入，2022 年前三季度研发支出为5665 万元，同比增长29.23%，保证技术优势。此外公司持续沿产业链进行上下游的布局，2022 年6 月30 日，公司收购江苏昌九，拥有丙烯酰胺产能4 万吨，丰富功能性单体产品矩阵同时保障原材料供应。此外，公司持续推进产能扩张，打开产能瓶颈，上市与可转债募投项目包括：

    1、年产3.3 万吨水处理及工业水过程专用化学品及其配套1.6 万吨单体扩建项目。包括固体型聚丙烯酰胺15000吨、乳液型聚丙烯酰胺8000 吨（折百）、水分散型水溶性高分子10000 吨（折百）、配套的功能性单体16000 吨（折百），目前已陆续进入试生产，预计将从2023 年开始陆续释放，完全达产后预计可实现收入10.09 亿元，净利润1.08 亿元。

    2、950 套/年分离膜设备制造项目，目前公司正全力推进设备安装及调试工作，预计2023 年陆续释放，完全达产后预计可实现收入5.64 亿元，净利润0.36 亿元。

    3、张家港市飞翔医药产业园配套7600 方/天污水处理改扩建，本项目有望促进公司水处理膜成果产业化应用，深化公司在新兴领域业务布局，达产后预计可实现利润总额0.33 亿元。

    盈利预测与估值：预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.21、1.69、2.20 亿元，EPS 分别为0.99、1.39、1.80元，对应PE 分别为20.1X、14.4 X、11.1X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：

    原材料价格波动风险（公司生产所需的原材料主要为括丙烯腈、氯丙烯、DAC 等，主要原材料占营业成本比重相对较高，原材料的价格波动将对公司盈利状况产生较大影响。若未来原材料价格大幅波动，则公司可能面临盈利水平随之波动的风险）；行业竞争加剧（在水溶性高分子领域，爱森、索理思、凯米拉等跨国化工企业在产品、技术、规模、品牌等方面具备显著优势，公司在国内、海外市场都面临激烈的市场竞争。如果公司不能在技术研发、产品性能、产品种类、客户服务和成本等方面保持优势，可能对公司市场竞争产生压力，进而影响公司业绩的增长）；项目投产不及预期等（若公司不能如期达产，将对公司的产销产生不利影响，进而影响盈利）。