微电生理业绩低于我们预期

    　　公司公布1Q23 业绩：收入5,213 万元，同比下降6.3%；归母净亏损同比扩大至933 万元（1Q22 净亏损16 万元）；扣非归母净亏损同比扩大至1,531 万元（1Q22 净亏损153 万元）。由于电生理集采落地执行前经销商进货意愿较低，公司收入低于我们预期。

    　　发展趋势

    　　集采中选到落地执行存在时间差，1Q23 收入下滑主要系渠道调整影响。福建电生理联盟集采于去年12 月产生中选结果，首年协议采购量于2023 年4 月起执行，具体执行日期由联盟各地区确定。我们观察到：福建省于3 月22 日开展中选产品三方协议签订工作，4 月14 日起正式执行中选结果；河南、江西等省份均于4 月30 日起正式执行。11Q23 公司处在经销商价格协商阶段，渠道进货意愿不强，订货量相应减少。我们认为剩余省份会在未来3-4 个月陆续落地跟进，同时2Q 集采开始执行会较好推动公司收入增长。

    　　结合去年同期低基数，我们认为2Q 业绩存在环比及同比反弹机会。

    　　终端手术量恢复良好，看好电生理赛道成长性和集采放量机会。公司表示1Q23 手术量30%增长。若不考虑疫情反复，我们预计2023 年行业/公司电生理手术量增速超过20%/40%。本次电生理联盟集采涉及27 省区市，但中选产品平均降价仅49.35%2，降幅远低于冠脉支架、人工关节、脊柱国采，为企业保留了合理利润空间。2023 年2 月，公司TrueForce 压力导管在上海市胸科医院等数家中心完成上市后首批房颤治疗，我们看好集采中标缩短公司入院进程，加速房颤消融术式的全国推广和进口替代。

    　　在研管线顺利推进。1Q23，公司研发费用同比增长40.5%至2,345 万元。

    　　4 月14 日，子公司鸿电医疗的射频消融RDN 系统治疗未控及顽固性高血压成功完成首例患者入组，该系统可与公司Columbus 三维标测系统联用以实现精准定位消融。此外，公司冷冻消融系统、第四代三维标测系统均于2022 年12 月递交NMPA 注册申请，公司预计2023 年获批；PFA 临床入组中，公司预计2023 年完成入组，2025 年获批。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测不变。维持跑赢行业评级和基于DCF 模型（WACC 10.3%，永续增长2.0%）的目标价31.0 元不变，较当前股价有44.2%上行空间。

    　　风险

    　　产品研发失败风险，竞争格局恶化风险，集采降价风险。