投资要点

    　　2023 年8 月18 日，公司披露2023 年半年报，2023H1 收入1.42 亿元，同比增长16.6%，归母净利润2.16 百万元，同比增长44.6%。其中Q2 收入0.90 亿元，同比增长35.8%，归母净利润11.48 百万元，环比明显改善。我们认为，随2023 年4 月份电生理集采开始供货，公司产品开始加速放量；电生理集采降幅温和，公司产品放量驱动未来三年收入高增长可期。

    　　成长性：集采放量叠加新品放量，2023 年收入高增长可期（1）集采放量叠加新品放量，2023 年收入高增长可期。①2023H1 集采落地促进公司三维电生理产品入院加速。2023 年4 月，电生理集采供货，截至目前已有20个省份正式执行集采政策。公司作为产品较全的国产电生理领军企业，在27 省联盟电生理集采中，单件产品基本全线中标，其产品涵盖了冷冻环形诊断导管、星形磁电定位标测导管（即高密度标测导管，2022 年10 月获批）、冷盐水灌注射频消融导管等，尤其高密度标测导管，为唯一单件中标厂商，集采入院驱动下，2023H1 公司电生理手术量同比增长超过50%，三维手术累计超过4 万例，覆盖医院900 余家。②压力导管新品推广加速。2022 年12 月，公司压力感知导管获批，补齐射频消融组套产品线，与海外龙头有一战之力，作为首款国产获批压力导管，从2023 年2 月临床推广至今，已在26 个省市完成了300 余例压力指导下的射频消融手术，头部医院入院加速。我们认为，集采带来市场渗透率提升，公司作为国内中标产品全面、获批产品管线完善的厂商，随进院量与手术量增长，2023 年收入高增长可期。

    　　（2）新品研发持续推进，我们认为随公司新品陆续上市，有望带来长期收入高增长。公司第四代Columbus三维心脏电生理标测系统已于2022 年12 月递交国内注册，公司预计2023 年下半年获批；冷冻消融系列产品已于2022 年12 月完成国内注册资料递交，公司预计2023 年Q3 获批；压力感知脉冲消融导管临床试验公司预计2023 年年内完成；肾动脉消融导管已完成首例临床入组；可伸缩针消融导管等项目也在研发推进中。另外，公司与Stereotaxis 关于磁导航机器人持续推进研发合作深度，已完成Columbus三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，并已实现远程操控，与Stereotaxis 共同研发的磁导航消融导管，已完成型检测试。我们认为，在集采大背景下，持续的研发创新才是长期收入增长的核心驱动，能够满足临床多样化需求的完善产品线是产品推广的前提，随公司产品的逐步完善，有望拉动公司收入长期维持较高增长。

    　　（3）拆分渠道看，公司海外收入高速增长，有望构建第二增长曲线。2023H1，公司海外收入同比增长超过60%，累计覆盖31 个国家和地区；新增11 款产品在4 个国家及地区获得首次注册证，累计20 款产品获得CE 认证，4 款产品获得FDA 注册许可。我们认为，随公司海外产品完善与渠道拓展，海外收入有望持续高增长，构建第二增长曲线。

    　　盈利能力：集采供货带来毛利率下降，2023 全年或仍有下降趋势（1）集采供货影响下毛利率或仍有下滑趋势。2023H1，公司毛利率67.6%，集采影响下毛利率同比下降2.2pct，我们认为电生理产品集采供货持续推进，公司2023 年毛利率或仍有下降趋势。（2）规模效应下，期间费用率或有下降趋势。

    　　2023H1，公司销售费用率35.0%（+7.0pct），管理费用率10.9%（-3.1pct），研发费用率28.6%（+1.3pct），我们认为，随下半年公司集采产品及新品持续放量，规模效应下，2023 年全年期间费用率或有下降趋势。

    　　盈利预测及估值

    　　基于以上假设，我们预计，公司2023-2025 年收入分别为3.62/5.09/6.85 亿元，分别同比增长39%、41%、35%； 公司2023-2025 年归母净利润分别为11.99/34.57/65.15 百万元，对应EPS 分别为0.03、0.07、0.14 元（2023 年21 倍PS），维持“增持”评级。

    　　风险提示：产品研发及商业化不及预期的风险；行业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；需求波动的风险