技术为先:研发筑基嫁接优质赛道,品牌塑造水到渠成“酒香不怕巷子深”的前提是“酒酿得好”,再以香味远飘以吸引客户。因此,在“产品技术研发”与“销售渠道铺开”的打造上,华熙的发展更像是先打造具备竞争优势的技术壁垒,即“微生物发酵+交联”两大技术平台。对于在护肤品、医美终端产品及功能性食品领域的业务拓展,我们认为更像是通过“技术嫁接”实现业务的“传承”——选择想做且能做的板块,实现业绩贡献更多元且确定性强。“原料+终端+护肤+食品”的新老业务在业绩贡献的排布上实现“短期与中长期”相应结合的分配。对于品牌的塑造则是借力各细分业务的协同效应水到渠成,让公司标签从直接的HA--间接的HA 标签--超越的HA。

    技术嫁接一:终端产品+打通上下游

    公司以技术起家,(1)国内最早采用发酵法进行HA 原料生产的企业,结合酶切法,公司的产率更高和HA 分子量更广,产品质量受到国际认可。基于此,公司HA 原料销量全球第一,远高于其他企业,玻尿酸原料龙头地位稳固。(2)公司“梯度3D 交联”技术解决了透明质酸定向交联、有效交联(非悬垂修饰)及交联度精准控制的三大技术难题,开发了多个玻尿酸填充剂、骨科、眼科及其他终端管线产品。截至2021 年6月,公司是国内获得NMPA 批文最多的透明质酸软组织填充剂企业,随着国内医美市场进入严监管,公司资质壁垒逐渐凸显。

    技术嫁接二:护肤品+差异化

    由于公司独特的酶切技术能够精准控制分子量,大量生产寡聚HA,因此公司推出了富含寡聚HA 的次抛原液,实现肌底补水,与行业中的其他护肤产品差异化竞争。同时,在技术的基础上,公司逐渐加大品牌建设,实现了护肤品业务的高速增长,2016-2020 年功能性护肤品销售额复合增速为114%,预计随着公司品牌声量的提升,触及更多消费者,功能性护肤业务保持较快增长。

    技术嫁接三:功能性食品+先行者

    中国功能性食品处于发展初期,目前以保健食品为主,对标比较成熟的日本市场,2018 年日本功能性食品市场规模达到1975 亿日元,增速为15%,高于保健食品市场的5%,因此预计中国功能性食品市场具有较大增长空间。公司作为食品级HA 的生产商,积极推动HA 作为普通食品添加剂获批并抢先推出了多品类的功能性食品,抢占消费者心智;同时公司与营养代餐著名品牌Wonderlab 合作推出玻尿酸软糖,加速市场教育,预计公司功能性食品业务快速放量。

    投资建议

    公司依托两大技术平台,多点布局HA 业务,构筑“原料+终端+护肤+食品”四轮业务驱动格局,原料业务龙头地位稳固,医美终端增长确定性强,营销投入带动功能性护肤业务高增长,功能性食品潜在市场空间大。预计公司2021~2023 年EPS分别为1.69/2.22/2.84 元/股,对应当前股价PE 分别为165、125、98 倍。首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示

    HA 原料竞争加剧风险;润致等医美终端产品销售不及预期的风险;护肤品行业竞争激烈,品牌建设不及预期的风险;功能性食品市场教育进展不及预期等。