导语：2021 年美护行业政策严监管叠加疫情扰动终端需求，四大业务战略梳理支撑华熙强α收益：（1）原料：终端需求增长高确定性，发酵平台孵化其他原料逐步兑现；（2）功能性护肤：四大品牌塑造初显成效，由量向质潜力可期；（3）医美：战略调整润致品牌焕新颜，丝丽引入或将放量；（4）食品：原料赋能且先发优势明显，市场方兴未艾潜力可观。

    发展根基何在？技术赋能，从原料端走出的全球透明质酸龙头。原料业务是公司一切核心技术及终端应用转化的根基。1）透明质酸：补水保湿王者成分，三级别透明质酸配适多元应用场景，下游需求拉动上游原料稳定增长。公司作为中国透明质酸行业的先驱者，持续引领行业技术优化，凭借微生物发酵+酶切法高筑深厚技术壁垒的同时，使原料产品得以凭借规模化、多规格（200+）、宽分子区间（2-4000kDa）、高质量、低价、资质全面等优势，2020 年以43%的市占率稳居全球首位，龙头优势难以撼动，20 年原料业务整体营收7.0 亿元。2）其他生物活性物质：公司已然搭建起成熟的微生物发酵平台 ，透明质酸开发的制备逻辑和技术积累可被再度复制，先后开发出γ-氨基丁酸、聚谷氨酸钠、糙米发酵滤液等生物活性物质，赋能医药、护肤、食品终端产品打造；与此同时，积极把握合成生物学的技术应用前景，内外协同贡献多元创新可能，2020 年，其他生物活性物质原料业务营收增速约30%，2021H1 同比高增106.1%，有望成为原料业务增长新动力。预计增长点：①疫情控制海外原料业务订单恢复；②透明质酸获批可添加入普通食品，预计拉升食品级透明质酸原料采购需求；③化妆品新原料开放，打开其他生物活性物质添加及终端应用场景；④21 年6 月，天津厂区正式投产，后续产能持续爬坡放量，产业化规模优势不可撼动。

    增长机会看点？产业链协同，医美+护肤品+食品，三大终端应用未来可期。

    看点一：功能性护肤板块，四大品牌各具规模，业绩增长确定性强。消费升级+精细化护肤+功效需求共同推动下，功能性护肤品应运而生并迅速打开市场，公司以差异化定位品牌组合拳占据心智优势，借电商、直播红利与国货浪潮，实现润百颜、夸迪、米蓓尔、BM 肌活四大品牌形象塑造与营收体量快速增长，21H1同比分别增长 199.9%/249.6%/149.0%/86.1% ，推出米蓓尔“蓝绷带”、夸迪晶钻眼膜等124 个新产品 SKU，整体业务营收12 亿元（yoy+197.6%），并以62.1% 占比成为公司业绩的核心支撑。预计增长点：行业端增长确定性强，原料端超低分子量透明质酸、新原料添加为终端产品打开想象空间；营销端直播营销短期波动中长期降低主播依赖度，销售费用确定性降低拉高业务利润水平，整体板块预计以高增长、高质量态势持续发展。

    看点二：医美板块，改革元年，期待润致品牌放量。以医美板块代表的医疗终端市场技术要求高、安全标准高、准入门槛高、竞争格局海外主导清晰稳定。原料+产业链一体化赋予公司医美终端产品突出的价格优势；交联技术是终端产品差异度的集中体现，梯度3D 交联技术平台有效解决透明质酸定向交联、有效交联及交联度精准控制的三大技术难题，彰显技术高度。2021 年，在业务战略升级元年背景下，打造七大中台的“强中台”架构，提升组织运行效率，梳理产品管线；同年5 月正式推出针对医美业务的战略爆品体系和医美共生联盟赋能计划，“润致”品牌在打造医美知名品牌元年之际发布全球首款针对静态纹研发的“御龄双子针”，凸显业务发展决心。21H1 以其为代表的医疗终端板块实现营收3.1 亿元，同比增长51.4%。预计增长点：①聚焦静态纹蓝海的“御龄双子针”持续放量；②政策监管趋严利好合规持证龙头，水光升至Ⅲ类管理，“娃娃针”有望利用竞品合规证件审批时间空窗进一步提升市占率；③海南华熙生物科技产业园开 工，建成后将承接Revitacare 产品本土化生产和销售，进一步丰富医美产品矩阵；Haircare、丝丽能动素516、532 先后于海南乐城先行区特定医疗机构获批，有望加速产品进口注册申报及医美版块发展升级；⑤发起搭建“未来医美共生联盟”，推动行业规范健康发展的同时，公司更多产品将从中获益。

    看点三：食品板块，市场方兴未艾，空间广阔值得期待。国内功能性食品行业起步、市场培育均晚于日本、美国等海外国家， 在渗透率（ 中日美20%/40%/50%）、人均消费（中日美29/168/236 美元）方面与之相比均有较大差距，但也同样昭示国内巨大的市场存量空间。2021 年1 月，公司主导申报的透明质酸钠作为新食品原料获批可被添加至普通食品，新应用场景的开拓进一步提升市场对透明质酸的行业预期。公司于1 月/3 月/8 月抢先推出透明质酸食品/饮品/饮品品牌：黑零/水肌泉/休想角落，6 月/3 月/8 月正式实现产品上市；与此同时，GABA 等其他生物活性物质同样大放异彩。预计增长点：国内透明质酸功能性食品行业仍处发展初期，市场空间广阔，公司抢先布局，另具备多元原料储备与终端市场推广能力，有望成为继护肤品之后新兴业务增长点。

    投资建议：医疗、护肤品、食品三大终端应用需求持续增长拉动原料业务采购需求；医美重整待发，合规+稀缺性优势下看好润致现有产品持续放量；护肤品业务迎合当下功效需求，营销赋能，各品牌差异化饱和攻击高增势头不减；食品行业新兴发展，三品牌布局+多元原料储备，预计抢占市场先机并逐步转化为营收贡献。我们预计公司2021 年-2023 年营收为49.5/69.3/90.9 亿元，对应增速分别为87.9%/40.0%/31.2%；预期2021 年-2023 年归母净利润预计为7.8/9.9/13.4 亿元，同比增长21.1%/26.0%/36.3%。采用分部估值法，2022 年给予公司原料板块30 倍PE，医疗终端/功能性护肤/食品板块20/10/3 倍PS，分别对应市值127.8/168.4/481.7/4.8 亿元，预计公司2022 年整体市值783 亿元，当前市值584亿元，对应34%空间，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：行业竞争加剧风险、新品研发注册不及预期风险、核心技术人员流失风险、食品业务开发不及预期等。