四轮驱动，业绩快速增长，维持买入评级

    　　公司3/10 发布21 年年报，实现收入49.4 亿元（+87.9%），归母净利润7.8亿元（+21.1%），扣非净利润+16.7%，剔除股权支付归母净利润8.7 亿元（+34.3%），业绩符合预期（归母端预期7.8 亿元）。伴随功能性护肤品快速放量，我们预计22 年公司有望冲击40%收入增长（1-2M22 实现收入6.4亿元，+55%yoy），给予22-24 年EPS 为2.09/2.70/3.44 元（前次2.08/2.65/-），给予公司22 年78xPE（可比公司Wind 一致预期60x，HA 龙头，给予溢价），给予目标价163.28 元（前值164.61 元），维持“买入”评级。

    　　会计口径调整致毛利率下降，持续加大营销与研发投入1）毛利率：公司21 年整体毛利率78.1%（yoy-3.3pp），主因21 年起运费调至成本核算（21 年计入营业成本的运费1.3 亿；股权激励费462 万），剔除该部分影响，毛利率约为80.7%，与以前年度基本持平；2）销售费用率：

    　　公司21 年销售费用率49.2%，同比增加7.4pp，主因持挖掘线上渠道（线上推广服务费占比53.9%）+加强线下品牌推广；3）研发费用率：公司21年研发费用率5.7%，同比增长0.3pp，持续深挖护城河（研发项目增加116个至239 个，研发人员增加194 人至571 人），以科技力赋能终端产品。

    　　原料业务&医疗终端：科技力+品牌力，提升市场份额1）21 年原料业务实现收入9.0 亿元（+28.6%），其中医药/化妆品/食品级分别+16/16/37%，其他活性物质收入1.54 亿元（+120%），多产品收入超千万。我们认为凭借新客户开拓+高端产品推出+产能释放+组织架构优化，板块22 年有望实现15-20%收入增长；2）21 年医疗终端实现收入7.0 亿元（+21.5%），其中皮肤/骨科/其他板块分别+16/37/43%，我们认为医美业务有望通过“面部年轻化”产品体系（21 年底推出双相交联产品“润致5 号”，22 年计划推出2 款单相产品）+“微交联”产品差异化优势（熨纹针/娃娃针/御龄双子针），将“润致”打造为医美头部品牌。

    　　功能性护肤品&食品：四大品牌进入发展新阶段，功能性食品持续出新1）21 年功能性护肤品板块实现收入33.2 亿元（+146.6%），我们预计22年有望实现40%+收入增长，未来伴随品牌成熟（润百颜21 年收入12.3 亿元，首次实现单品牌年收入超10 亿元，四大品牌中7 款单品年收入过亿）+营销渠道多元化（除天猫外的其他线上平台占比提升，其中抖音占比17%，+14pp；布局线下渠道，21 年润百颜开设3 家实体店，夸迪线下加盟店200+），收入质量有望提升，利润与收入增长逐步一致；2）功能性食品：

    　　推出玻尿酸水品牌“水肌泉”、透明质酸食品品牌“黑零”和透明质酸果饮品牌“休想角落”，多款新品上市在即，品牌格局逐步打开。

    　　风险提示：疫情反复影响原料出口，线上销售放缓，新品放量不及预期。