报告导读

    22Q1 公司实现营收/归母净利12.5/2.0 亿元，同比+62%/+31%，利润超预期。功能性护肤收入同增90%+，超预期。

    投资要点

    事件：22Q1 收入同比+62%，归母净利超预期同比+31%。

    22Q1 公司实现：1）营收/归母净利/扣非归母净利12.5/2.0/1.8 亿元，同比+62%/+31%/+31%。21Q1 高基数下，22Q2 利润超预期，此前市场预期利润增速20%-30%。利润高增主要系功能性护肤业务控费卓有成效，预计21 年全年护肤板块销售费用率约60%，现降至约55%，超头占比或进一步降低。

    2）经调利润测算，预计22Q1 包括股权激励费用约3500 万，天津工厂折旧摊销约2500 万；创新业务亏损超2200 万。估算22Q1 经调利润（考虑税率影响）：剔除股权激励，利润达2.3 亿（+50%）；剔除股权激励+摊销，利润2.5 亿（+63%）。

    3）盈利能力：毛利率/净利率为77.1%/15.8%，同比-1.6/-3.8pp，毛利率下降或与会计新规将运费调整至营业成本有关，净利率下降主要系化妆品收入占比进一步提升。销售/管理/研发费用率分别为45.1%/6.3%/6.5%，同比+1.6/+0.8/+1.5pp。

    功能性护肤增速90%+，肌活表现靓丽，同增超500%

    1）功能性护肤品业务：预计收入超8.5 亿元，同比增加90%+，超预期，收入占比约7 成。按品牌来看，润百颜同比+40-45%；夸迪同比+70%-75%；米蓓尔同比+70%-80% ；其中肌活同比+500%，大超预期，去年收入约3000 万，22Q1近2 亿，收入体量和润百颜/夸迪相近。肌活高增主要系爆品糙米水放量驱动。公司4 大品牌差异化定位并找到代表性优势品类。润百颜的次抛、夸迪的霜类产品、米蓓尔和肌活的水乳品类均已跑通，由单产品→单品类→多品类，单一活性物→多种活性物扩张。

    2）原料业务：预计收入2-2.5 亿元，同比增长近30%。公司21 年多个其他生物活性物原料收入超千万，潜力品种包括依克多因、GABA、麦角硫因、胶原蛋白等，助力公司进一步打造生物活性平台。

    3）医疗终端业务：预计收入近1.5 亿元，基本持平。公司深耕玻尿酸，未来将打造水光、玻尿酸填充、再生材料及修复类产品全布局。近期公司收购益而康生物51%股权，布局胶原蛋白海绵和人工骨产品；自研重组胶原蛋白有序进行中，未来有望实现胶原蛋白原料+终端产品的产业链协同，复制玻尿酸成功经验。

    4）食品业务：品牌格局初步打开。21 年公司推出黑零、水肌泉（玻尿酸水）、休想角落（玻尿酸果酒）等功能性食品品牌。线上、线下渠道共同推进。目前公司成立了多个食品研发中心；未来美容、关节健康和睡眠健康为主要应用方向。

    盈利预测及估值：

    公司以透明质酸为核心打造生物活性物平台型企业，原料业务在透明质酸+其他生物活性物的双重驱动下增长稳健；医美业务21 年战略调整，业绩有待释放。功能性护肤品产品力过硬，在有效的宣传投入下品牌认知度不断提升，各品牌有望保持高速增长。预期22-24 年收入分别为70.7、90.8、110.4 亿元，同增43%、29%、22%；归母净利润分别为11.1、15.4、19.8 亿元，同增42%、39%、29%，当前市值对应PE 50、36、28X。我们坚定看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级。

    风险提示：新产品研发、注册进度不及预期；核心人员流失或技术泄露；B 端或C 端竞争加剧；疫情或其他影响消费环境的黑天鹅事件发生。