坚持长期主义持续基础研究与战略性投入 疫情压力测试主业凸显韧性

    　　2022 上半年公司总营收、归母、扣非利润分别为29.35 亿元、4.73 亿元、4.13 亿元（同比增速分别为51.58%、31.25%、34.91%）；销售毛利率、净利率分别为77.43%、15.91%，在疫情影响下公司营收与利润均保持双位数增长，同时毛利率净利率相对稳健，均凸显其主业韧性。费用端，公司三费中研发费用在2022 上半年同比增加67.93%，远超销售、管理费用的54.7%、37.7%的增速，凸显公司重研发，作为定位生物科技公司和生物材料公司，坚持“科学-技术-产品-品牌”的发展逻辑，遵循生命树的逻辑，其研发也是重要支撑。分业务看，原料业务2022 上半年受疫情影响后公司积极开拓海外市场实现收入10.97%增长（原料业务整体毛利率72.39% ， 其中医药级透明质酸原料毛利率仍保持在87.06%的较高水平）；功能性护肤品业务收入 21.27 亿元，同比增 77.17% ， 占公司主营业务收入 72.46%，毛利率78.74%，其中润百颜、夸迪、米蓓尔、BM 肌活收入分布增加31.2%、65.4%、67.5%、445.8%；功能性食品营收0.4 亿元，低基数下实现较大增长。

    　　财务数据看，华熙生物营收从2017 年的8.2 亿元增至2021年49.5 亿元（复合增速56.8%），归母利润从2017 年的2.2亿元增至2021 年7.8 亿元（复合增速37%）；华熙生物坚持长期主义，在盈利能力稳定下高研发投入求发展，长期看，从目前战略布局，战术调整，产品研发投入，C 端渠道布局等维度均利于公司长期稳定的盈利能力。

    　　华熙生物国内生物活性材料平台型企业收购益尔康51%股权进驻胶原蛋白产业

    　　华熙生物凭借微生物发酵和交联两大技术平台，开发有助于人类生命健康的生物活性材料，建立了从原料到医疗终端产品、功能性护肤品及功能性食品的全产业链业务体系；公司凭借全球领先的微生物发酵技术和寡聚透明质酸的酶切技术，透明质酸产业化规模位居国际前列。主业端，遵循生命树原理，四大分支中原料（深度之基本盘+外延助力新增）+医疗终端业务（高度之产品为王，主要分成医药和医美，重新梳理医美产品体系，将针剂产品矩阵按照不同功效、不同部位、不同颗粒度排布）+功能性护肤品业务（广度之打造3-5 个国民品牌的战略）+功能性食品（2021 年起步具潜力）；渠道端，华熙生物从B 端到C 端布局，C 端的新增媒介抖音app，从官网主号到核心产品单个直播间的直播（大单品润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活Bio-MESO 均表现较好），从粉丝私域的累积角度，华熙生物在C 端已建立较好口碑与品牌认知度，华熙生物的大单品矩阵，逐步开启商家自播模式，也较好契合了抖音电商的发展，有望享新媒介红利。

    　　2022 年4 月公司以2.33 亿元收购益而康51%股权，本次股权收购，胶原蛋白将成为公司又一核心物质，丰富公司生物活性物产品管线。

    　　我们认为企业竞争力的下限是产品力（即研发投入与重视人才），企业竞争力的上限是迭代能力（即对C 端新需求满足及新媒介的跟进），公司均具备了竞争力的下限与上限。

    　　盈利预测

    　　预测公司2022-2024 年收入分别为62.3、78.1、97.8 亿元，EPS 分别为2.03、2.55、3.21 元，当前股价对应PE 分别为67.3 倍、53.6 倍、42.7 倍，后续可关注公司主业原料从玻尿酸拓展到胶原蛋白的进展，功能性护肤4 大单品在新媒介直播数据持续向好，且及后续打造的若干国民品牌进展；产品的升级，包括再生医学等，基于公司具有技术壁垒、产量和应用场景壁垒、认证壁垒、解决方案壁垒以及产品壁垒，未来公司有望通过丰富产品管线，进一步提高竞争壁垒，首次覆盖，给予“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　研发投入不能产生预期效果的风险、新技术发展不及预期的风险、产品审批进展不及预期的风险、疫情波动致线上物流及线下销售不及预期的风险、行业竞争的风险、线上红利流量红利效应逐渐减弱致公司公域流量获客边际效益下滑的风险、产品质控的风险、宏观经济波动风险行业竞争风险。