投资要点

    　　2022 年营收同增28.5%，扣非归母净利同增28.5%：2022 年公司实现营收63.6 亿元（同比+28.5%，下同），实现归母净利9.7 亿元（+24.1%），实现扣非归母净利8.5 亿元（+28.5%）。2022Q4 实现营收20.4 亿元（+5.3%），实现归母净利2.9 亿元（+29.3%），实现扣非归母净利2.5亿元（+16.0%）。2022 年扣非归母净利润增速略超市场预期。

    　　净利率基本稳定，研发投入有所提升：2022 年公司毛利率/净利率分别是77.0%/15.1%，分别同比微降-1.1pct/-0.6pct。2022 年销售/管理/研发/财务费用率分别为48.0%/6.2%/6.1%/-0.8% ， 分别同比变化-1.3pct/+0.1pct/+0.4pct/-0.8pct。公司对销售费用管控加强。另外，研发费用率有所提升，2022 年研发人员也同比增加256 人至827 人，公司在济南研发中心新场地已投入使用，“合成生物技术国际创新产业基地”已落户北京大兴。

    　　化妆品板块持续快速增长，多品牌建设迎来新突破：2022 年公司化妆品板块实现营收46.1 亿元（+38.8%），主营收入占比72.5%，毛利率达78.4%（-0.61pct）。其中，润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活分别实现营收13.8/13.7/6.1/9.0 亿，分别同增12.6%/39.7%/44.1%/106.4%。夸迪成为第二个10 亿量级品牌，肌活有望即将买入10 亿大关，多品牌初步完成1~10 的目标，将继续向30~50 亿目标迈进。

    　　原料业务稳增，药械疫情下历经调整有望触底回升：（1）原料业务：2022 年实现营收9.8 亿元（+8.3%），主营收入占比15.4%，毛利率71.5%（-0.65pct）。医药级透明质酸表现亮眼，实现营收3.4 亿（+33.7%）。

    　　此外，非透明质酸原料种类大幅增加，重组人源胶原蛋白完成中试生产。

    　　（2）医疗终端业务：2022 年实现营收6.9 亿元（-2%），主营收入占比10.8%，毛利率80.9%（-1.19pct）。其中，皮肤类/骨科/其他分别实现营收4.7/1.6/0.7 亿，营收规模分别同比变化-7.6%/+23.0%/-5.8%。

    　　盈利预测与投资评级：华熙生物是全球透明质酸产业龙头，“四轮驱动”下一体化优势稳固，2023 年公司原料、医疗终端、化妆品有望实现全面恢复，且盈利能力有望持续改善。基于年初以来较好的恢复趋势，我们维持公司2023-24 年归母净利润为13.08/17.34 亿元，预计2025 年归母净利润为22.51 亿元，分别同增35%/33%/30%，当前市值对应2023~25年PE 为42x/32x/25x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧，研发进展不及预期等。