事件：公司发布22 年业绩，实现收入63.59 亿元，yoy+28.53%，实现归母净利润9.71 亿元，yoy+24.11%；单季度看，22Q4 实现收入20.39 亿元，yoy+5.34%，实现归母净利润2.93 亿元，yoy+29.27%，符合预期。

    功效性护肤品稳健增长，BM 肌活品牌具备较大成长空间。22 年公司实现总收入63.59 亿元，yoy+28.53%，分业务来看：1）原料业务：22 年收入9.80亿元，yoy+8.31%，原料业务收入增速放缓主要系透明质酸原料市场供需关系影响。原料业务中，医药级透明质酸销售收入3.37 亿元，yoy+33.73%；出口原料销售收入4.26 亿元，yoy+21.37%；2）医疗终端业务：22 年收入6.86 亿元，yoy-2.00%，其中皮肤类医疗产品实现收入4.66 亿元，yoy-7.56%，主要系公司主动调整产品策略、优化产品结构所致；骨科注射液产品实现收入1.52 亿元，yoy+22.98%，主因八省二区及安徽省带量采购的落地执行；其他产品实现收入0.68 亿元，yoy-5.79%；3）功能性护肤品业务：22 年收入46.07 亿元，yoy+38.80%，主要系渠道运营方面，公司深耕天猫平台的同时，高度重视抖音电商渠道布局，建立直播运营团队，同时保持与达人直播合作。功能性护肤品中，润百颜品牌收入13.85 亿元，yoy+12.64%；夸迪收入13.68 亿元，yoy+39.73%；米蓓尔收入6.05 亿元，yoy+44.06%；BM 肌活收入8.98 亿元，yoy+106.40%。

    4）功能性食品业务：22 年收入0.75 亿元，yoy+358.19%，实现较快增长。

    毛利率小幅下滑，费用管控效果减显，盈利能力较为稳定。22 年公司实现毛利48.96 亿元，对应毛利率为76.99%，同比-1.07pct。分业务来看，22 年原料业务毛利率71.54%，yoy-0.65pct；医疗终端业务毛利率80.86%，yoy-1.19pct；功能性护肤品业务毛利率78.37%，yoy-0.61pct；其他业务毛利率33.97%，yoy-21.30pct。费用率方面，2022 年，销售费用率为47.95%，同比-1.29pct；管理费用率为6.18%，同比+0.05pct；研发费用率为6.10%，同比+0.36pct。

    受益于费用管控效果较优，22 年公司实现归母净利润9.71 亿元，归母净利润率为15.27%，同比-0.54pct，较为稳定。

    原料业务稳步增长，护肤品品牌势能持续提升，医疗终端业务加快布局，降本增效持续推进，中长期发展空间广阔。原料方面，公司加码合成生物学新原料，新开拓胶原蛋白业务，发展重心逐步回归产业链上游原料端，有望为公司勾勒第二增长曲线，疫情管制边际放松后，现有原料业务有望快速恢复，带来双重优化；功能护肤业务方面，四大品牌的品牌势能持续提升，逐步进入大品牌运营阶段，23 年公司推出米蓓尔粉水2.0、润百颜“修光棒”、润百颜“安肌瓶”等新品；医疗终端方面，公司推出专注医美术后修复的“润致臻活”品牌，并计划在未来进一步完善单相、双相不同支撑性、粘弹性、内聚力，且不同适应症的全面部玻尿酸填充剂矩阵布局；公司治理方面，公司主动实行组织优化、降本增效等措施，调整腰尾部超出培育期仍未盈利的事业部，有望推动公司业绩长期稳步增长。

    投资建议：我们预计23-25 年归母净利润为12.6/15.9/19.8 亿元，同比增速29%/27%/25%，当前股价对应23-25 年PE 分别为43x、34x、28x，维持“推荐”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；新品研发进度不及预期；推广费用管控不及预期。