投资要点

    　　2023H1 营收同增4.8%，归母净利同减10.3%：2023H1 公司实现营收30.8 亿元（同比+4.8%，下同），归母净利4.2 亿元（-10.3%），扣非净利3.6 亿元（-12.7%）。单Q2 看，实现营收17.7 亿元（+5.4%），归母净利2.2 亿元（-18.1%），扣非净利2.1 亿元（-8.9%）。2023Q2 营收增速环比略有提升，扣非净利降幅环比有所收窄。

    　　2023H1 销售费用率同比优化，期间费用率同比基本持平：2023H1 毛利率/净利率分别为73.80%/13.71%，分别同比-3.63pct/-2.20pct。2023H1 公司期间费用率同比基本持平，其中销售/管理/财务费用率分别同比变化-1.1pct/+0.7pct/+0.3pct，研发费用率同比基本持平。2023H1 销售费用率同比优化，管理费用率同比提升主要系咨询费用增加和管理人员增加。

    　　原料业务增速较快，医疗终端高速增长，功效性护肤主动战略调整暂时承压：（1）原料：2023H1 实现营收5.67 亿元，同增23.2%，占主营业务收入比例为18.45%。其中，医药级/化妆品级/食品级占比分别为38.9%/32.7%/10.4%。其中，医药级原料增速明显，在欧洲、亚洲、美洲等地快速增长，国际化战略较为成功。（2）医疗终端：2023H1 实现营收4.89 亿元，同增63.11%，占主营业务收入比例为15.90%。医美板块历经两年变革成效初显，2023H1 皮肤类医疗产品实现收入 3.26 亿元，同增 56.76%。骨科注射液“海力达”2023H1 实现营收0.97 亿元，同增40.04%。（3）功效性护肤：2023H1 实现营收19.66 亿元，同降7.56%，占主营业务收入比例为63.92%。具体来看，2023H1 润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活分别实现营收为6.3/5.4/2.2/3.4 亿元， 分别同降2.0%/10.1%/16.8%/29.6%。2023H1 公司在流量红利趋缓、消费者购买意愿保守等背景下，主动进行战略调整。尽管护肤板块整体增速暂时承压，但是也实现了大单品占比趋于提升、润百颜销售费用率控制较好、自播比例占比提升等成果，看好后续产品、渠道梳理后护肤增速逐步提升。

    　　盈利预测与投资评级：公司是全球透明质酸产业龙头，“四轮驱动”下一体化优势稳固。考虑护肤板块战略调整增速暂时承压，我们将公司2023-25 年归母净利润从13.08/17.34/22.51 亿元下调为9.23/10.78/12.77亿元，2023-25 年归母净利润分别同比-5%/+17%/+18%，当前市值对应2023-25 年PE48/41/35X，鉴于长期“原料-生产-终端”一体化优势仍稳固且多板块成长空间广阔，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。