事件：23H1，公司实现营收30.76 亿元，yoy+4.77%；归母净利润4.25亿元，yoy-10.27%；扣非归母净利3.61 亿元，yoy-12.69%。单Q2，公司实现营收17.70 亿元，yoy+5.35%；归母净利润2.24 亿元，yoy-18.05%；扣非归母净利2.10 亿元，yoy-8.91%。

    23H1 营收同比+4.77%，医疗终端业务增长提速。23H1 公司实现收入30.76 亿元，同比+4.77%，分业务来看：1）原料业务：23H1 收入5.67 亿元，同比+23.20%。原料业务中，医药级原料23H1 实现收入2.21 亿元，同比实现显著增长，主要系公司高效推进国际化战略，欧洲、亚洲、美洲等地销量持续增长；化妆品级原料23H1 实现收入1.86 亿元，同比实现稳步增长，主要系公司从提供产品向提供服务转型，并与多家客户在定制化开发、产品创新、品牌国际化及标杆客户深度运营等领域达成充分合作，推动销售增长；食品级原料23H1 收入0.59 亿元，同比基本持平。2）医疗终端业务：23H1 收入4.89亿元， 同比+63.11%， 其中皮肤类医疗产品实现收入3.26 亿元， 同比+56.76%；3）功能性护肤品业务：23H1 收入19.66 亿元，同比-7.56%，其中，润百颜品牌收入6.32 亿元，同比-2.04%；夸迪收入5.43 亿元，同比-10.10%；米蓓尔收入2.17 亿元，同比-16.81%；BM 肌活收入3.41 亿元，同比-29.62%。4）功能性食品业务：23H1 收入0.33 亿元，同比-25.81%。

    原料及功能性护肤品业务拖累毛利水平，23H1 毛利率同比-3.63pct。1）毛利率方面，23H1公司毛利率为73.80%，同比-3.63pct。分业务看，23H1，原料业务毛利率65.65%，同比-6.74pct；医疗终端业务毛利率82.30%，同比+0.37pct；功能性护肤品业务毛利率74.49%，同比-4.25pct。2）费用率方面，23H1 公司销售费用率为46.18%，同比-1.07pct；管理费用率为6.68%，同比+0.72pct；研发费用率为6.07%，同比-0.04pct。3）净利率方面，23H1公司实现归母净利4.25 亿元，对应归母净利率13.81%，同比-2.32pct；实现扣非归母净利3.61 亿元，对应扣非归母净利率11.72%，同比-2.34pct。

    原料业务加速布局合成生物，医疗终端业务聚焦润致品牌，护肤品品牌持续推新，静待后续业务调整释放动能。1）原料方面，公司加速推进医疗器械级重组胶原蛋白和无菌HA 项目落地，打造医药原料新成长曲线；2）医疗终端方面，持续聚焦“润致”品牌，主推润致微交联娃娃针、润致填充剂矩阵系列产品，提供消费者全面部年龄化解决方案；3）功能护肤业务方面，深耕大单品策略，推出多款新品完善品牌大单品系列布局，其中润百颜品牌自23 年以来先后推出光损伤修护系列产品“修光棒”以及屏障修护系列面膜、精华喷雾、次抛等品类产品，推动屏障修护系列、光损伤修护系列和抗时光修护系列收入占润百颜整体的比例超过50%，大单品产品/系列销售占比持续提升。

    投资建议：我们预计23-25 年归母净利润为9.31/11.20/13.68 亿元，同比增速-4.15%/+20.38%/+22.13%，当前股价对应23-25 年PE 分别为48x、40x、33x，维持“推荐”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；产品研发进度不及预期；费用管控不及预期。