核心观点：

    　　事件：公司发布半年报，23H1 实现营收30.8 亿元，同比+4.8%；归母净利润4.2 亿元，同比-10.3%；扣非后归母净利润同比-12.7%。其中Q2 单季实现收入17.7 亿元，同比+5.4%；归母净利润2.2 亿元，同比-18.1%；扣非后归母净利润同比-8.9%，Q2 降幅比Q1 有所收窄。

    　　毛利率有所下降，期间费用率持平。公司23H1 毛利率73.8%，同比-3.6pp，毛利率下降主要是护肤品业务毛利率同比下降4.3pp、原料业务毛利率同比下降6.7pp。23H1 期间费用率58.2%，同比持平。其中销售费用率46.2%，同比-1.1pp，有所优化；管理费用率6.7%，同比+0.7pp，主要是职工薪酬、物料消耗增加较多；研发费用率6.1%，保持稳定。23H1 归母净利率13.8%，同比-2.3pp。

    　　分业务看，（1）23H1 公司功能性护肤品业务收入19.7 亿元，同比-7.6%，占比为63.9%。其中润百颜6.3 亿元，同比-2.0%；夸迪5.4 亿元，同比-10.1%；米蓓尔2.2 亿元，同比-16.8%；BM 肌活3.4 亿元，同比-29.6%。公司主动放慢发展速度，对四大品牌进行全面梳理，深度审视业务健康，并进一步培育和提升关键能力。（2）原料业务收入5.7 亿元，同比+23.2%，占比为18.5%，毛利率同比-6.7pp 至65.7%。

    　　其中，医药级占比38.9%，化妆品级占比32.7%，食品级占比10.4%。

    　　（3）医疗终端业务收入4.9 亿元，同比+63.1%，占比为15.9%，毛利率为82.3%。其中皮肤类医疗产品收入3.3 亿元，同比+56.8%，经过1-2 年变革优化后效果逐步显现。（4）功能性食品业务收入3291 万元。

    　　盈利预测和投资建议：公司坚持四轮驱动，深耕生物科技、蓄力长期发展，预计公司23-25 年归母净利润为9.7、12.0、14.6 亿元，给予公司24 年45 倍PE，对应合理价值111.75 元/股，维持“增持”评级。

    　　风险提示。行业景气度下降；新品研发和注册失败；市场竞争加剧。