核心观点
2023 年公司营收60.76 亿元，同比-4.45%，归母净利润-38.97%，扣非净利润4.9 亿元，-42%，主要受到23H2 开始的化妆品业务主动调整影响，今年一季度业务人员和架构基本梳理完成，4 月产品端陆续上新，建议关注大促周期的新变化。24Q1 公司营收13.61 亿元，+4.24%，归母净利润2.43 亿元，+21.39%，扣非净利润2.31 亿元，+53.3%，利润高增主要由于医美收入翻倍以上增长同时费用率下降带来的盈利弹性。公司医美增长并非推出新品，而是对老产品重新规划，按照家族化组合销售从而提升客单及提供一站式整体解决方案，体现了业务的运营能力，预计今年盈利增量贡献可观。
事件
公司公布2023 年报及2024 年一季报：2023 年公司营收60.76亿元，同比-4.45%，归母净利润5.93 亿元，-38.97%，扣非净利润4.9 亿元，-42%。
24Q1 营收13.61 亿元，+4.24%，归母净利润2.43 亿元，+21.39%，扣非净利润2.31 亿元，+53.3%。
公司计划每10 股派发3.8 元，现金红利1.82 亿元，叠加已回购1.06 亿元，合计占23 年归母净利润48.56%。
简评
护肤业务23 年下半年开启调整，一季度已降幅收窄2023 年公司护肤业务实现收入37.57 亿元，同比-18.45%，占公司主营收入的61.84%。公司功能性护肤业务从2019 年不到10亿收入体量3 年快速提升至近50 亿规模，高速发展中组织管理更偏重于规模提升，伴随线上渠道加速竞争，精细化运营能力尤为重要。公司去年下半年起主动对业务进行阶段性调整：优化以大单品为核心的品类体系；提升资源使用效率；优化高费率渠道的占比，稳固并提高自营渠道的占比；各大品牌根据公司管理变革总目标，实施数字化提质增效的具体项目。2024 年一季度公司功能性护肤业务预计降幅收窄至15~20%，较23H2 下滑30%已明显收窄，一季度公司化妆品业务部人事重新调整，新组织架构下更加注重高质量增长。4 月润百颜元气弹，米蓓尔蓝绷带精华、肌活糙米水2.0 等新品上线，二季度618 大促为化妆品销售旺季，新团队和组织在大促期间表现可期。
医美业务快速发展，多产品组合聚焦一站式解决方案2023 年公司医疗终端业务实现收入10.90 亿元，+58.95%，占公司主营业务收入的17.95%。其中皮肤类医疗产品实现收入7.47 亿元，同比增长60.29%。其中微交联润致娃娃针+200%+；润致填充剂收入+250%+。24Q1 公司医美营收增速翻倍以上增长，考虑规模对费用的摊薄以及公司对费用的管控，利润率预计显著提升。公司继续完善产品体系，通过专注面部年轻化，着力打造分层抗衰美学，通过微交联润致娃娃针、润致填充剂2 号、3号、5 号等多款产品构建完整产品体系。公司医美增长并非推出新品，而是对老产品重新规划，按照家族化组合销售从而提升客单及提供一站式整体解决方案，体现了业务的运营能力。管线方面，目前公司三类械透明质酸钠复合溶液处于注册补正阶段，预期用途为纠正中重度颈纹，预计2024 年下半年取得注册证；三类械水光产品进入注册申报阶段，有望成为首批合规上市的水光适应症产品。
原料业务境外开拓优异，非传统HA 业务占比提升2023 年原料业务收入11.29 亿元，+15.22%，占主营业务收入的18.59%。其中公司出口原料销售收入5.17亿元，+21.47%，医药级原料增速较快，主要受益于公司在国际化战略中推进的本土化运营，在欧洲、亚洲、美洲等地销量实现持续增长。化妆品级原料已实现正增，并于2024Q1 毛利率实现提升；食品级毛利率虽有下降但公司具备规模优势，份额抢占明显。公司非传统玻尿酸业务占比提升，反映了研发、产品和销售的多项能力。
原料业务作为公司的基础和现金牛，发展稳健，研发成果第一步转化平台作用凸显。
盈利预测与投资建议：公司历史上多次主动对业务进行重新梳理后再度焕发活力（原料、医美均有迹可循），本轮对化妆品的调整将更加聚焦高质量发展，二季度重点关注大促的压力测试。我们预计24-26 年净利润8.22/10.79/13.28 亿元，对应PE 为36/27/22 倍，维持“买入”评级。
风险分析
1、新产品市场推广风险。公司新产品研发成功后，不论是原料产品、医疗终端产品、功能性护肤品还是功能性食品，均需要结合其产品特征、销售模式、客户结构等因素有针对性地开展市场推广活动，以获得市场的广泛认可，促进产品销量的提升。
2、境外经营风险。公司在境外地区拥有多家子公司。公司在境外设立机构并持续开展业务需要拥有一定的国际化管理能力，以及遵守所在国家和地区的法律法规。所以在境外经营过程中存在管理风险，以及法律、政策环境带来的一系列风险。
3、医美业务安全风险。若医美业务不当引起纠纷或法律风险，可能影响公司的品牌声誉并对公司经营造成不利影响。