公司2023 年实现营业收入60.8 亿，同比下滑4.5%，实现归母净利润5.9 亿，同比下滑39%。24Q1 公司的收入和归母净利润分别同比增长4.2%和21.4%。

    　　原料业务：收入增长稳健。2023 年实现收入11.3 亿，同比增长15.2%，其中出口原料销售收入5.17 亿元，同比增长21.5%。2023 年原料业务收入增速较上一年加快，主要受益于医药级原料及化妆品级原料的增长。产品方面，公司注重底层研发，持续优化产品结构。2023 年透明质酸锌、纳诺HA、微真、油分散透明质酸钠、乙酰壳糖胺、γ 氨基丁酸等产品实现显著增长。

    　　医疗终端业务：医美业务高增。2023 年实现收入10.9 亿，同比增长58.95%。拆分来看：1）皮肤类医疗产品（医美产品）实现收入7.5 亿元，同比增长60.3%，其中公司差异化优势品类微交联润致娃娃针收入同比增长超过200%；此外，公司坚持产品家族化组合应用，润致填充剂收入同比增长超过250%。2）骨科注射液产品“海力达”实现收入2.05 亿元，同比增长35.34%，“海力达”继续积极参与各省际联盟集中带量采购及各省挂网销售资格申请，在全国覆盖超过8,000 家医院。3）其他产品共计实现收入1.38 亿元，同比增长102.49%。

    　　功能性护肤品：增长承压，主动战略调整。2023 年实现收入37.6 亿，同比下滑18.5%。公司旗下护肤品业务进行的主动性、阶段性的战略调整。渠道布局层面，公司继续对渠道结构进行调整，优化高费率渠道的占比，稳固并提高自营渠道的占比，提升精细化的运营效率。例如，2023 年润百颜自营渠道占比进一步提升，肌活、米蓓尔自营渠道占比已经超过各自品牌整体销售收入50%。

    　　24Q1 业绩企稳回升。收入端来看，我们推测主要由医美业务的持续高增驱动；盈利端来看，毛利率和销售费用率的改善是盈利提升的主要驱动，其中24Q1 毛利率同比提升1.9pct 至75.7%，销售费用率同比大幅减少10.4pct 至36%，我们推测主要系相对低费用率的医美业务占比提升，叠加护肤品业务主动控费所致。

    　　根据年报和一季报，我们调整盈利预测并引入2026 年盈利预测，预计公司2024-2026 年每股收益分别为1.7、2.16 和2.69 元（原2024-2025 年为1.89 和2.44 元），DCF 估值目标价为63.24 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、功能性护肤品业务增长不及预期等