复旦微电是我国第一家IC 设计上市企业，目前已经形成安全与识别芯片、非挥发存储器、智能电表芯片、FPGA 芯片和IC 测试服务五大产品线布局。虽然占比最高的安全与识别芯片进入增速放缓阶段，但专用领域拓展带来产品结构调整，以及FPGA 国产替代的加速给公司未来利润增长带来核心驱动力。

    　　院校背景深厚，国内首家IC 设计上市企业。复旦微电依托复旦大学实验室成立，2000 年登陆香港创业板上市。过去十年公司经营可以划分为三个阶段，1）安全与识别芯片销售情况良好，营收波动上升；2）安全与识别芯片市场竞争激烈，均价下滑，营收趋缓；3）专用大容量存储芯片放量以及FPGA 芯片等新产品推出，营收和利润进入新一轮增长期。根据业绩预告，21H1 公司实现营收10.5-12.0 亿元，同比+45.17%~65.91%，归母净利润1.5-1.7 亿元，同比+147.88%~180.93%。

    　　传统业务：产品结构调整带来新的成长动力。1）安全与识别芯片：该业务曾历史上营收占比50%以上，但近年市场需求趋于饱和叠加市场竞争加剧导致增长趋缓以及毛利率下滑。当前公司积极研发均价更高、技术壁垒更高的高级别安全芯片。2）非挥发存储器：2020 年存储器市场供求关系紧张，公司产品量价齐升，同时大容量新品进入市场亦提升了产品均价。3）智能电表芯片：公司为该领域龙头企业，随着国内开启轮换周期，该板块营收呈上升态势。4）IC 测试服务：公司在高端测试服务领域市场地位有所上升。

    　　FPGA 业务：5G 和AI 双轮驱动，国产替代空间巨大。FPGA 具有可编程、可并行运算等特点，相比其他逻辑芯片更能满足5G 和AI 时代对灵活性和处理能效的要求。当前FPGA 全球市场呈现寡头垄断格局，赛灵思和英特尔市场占比超过85%，国产化空间巨大。复旦微电为国内首个推出28nm 亿门级芯片的产商，填补了国内FPGA 高端市场的空白，同时14nm/16nm 10 亿门级FPGA 产品正在研发当中。公司不断加大FPGA 系列芯片的研发投入，技术和规模上均处于国内领先水平，未来将受益于FPGA 国产化红利。

    　　盈利预测与估值：考虑公司FPGA 处于加速放量阶段且未来有巨大的国产替代空间，我们预测复旦微电21/22/23 年主营收入为23.28/27.29/31.65 亿元，归母净利润3.58/4.13/4.82 亿元，对应发行后EPS 为0.44/0.51/0.59 元。估值方面，本次发行价格为6.23 元/股，考虑发行股本后，对应2020/2021 年归母净利润市盈率为38.20/14.19 倍，而可比公司平均估值110.84/78.51 倍，发行价相对低估，建议重点关注上市后表现。

    　　风险因素：竞争加剧的风险，研发不及预期的风险，价格下滑带来存货跌价的风险，FPGA 市场需求未达预期的风险。