事件：3月25日，嘉元科技发布2021年年报，营业总收入28.04亿元，同比增长133.26%；归母净利润5.50亿元，同比增长195.02%；扣非净利润4.97亿元，同比增长203.54%；经营性现金流3.19亿元，同比增长249.68%。其中公司Q4收入8.17亿元，同比增长97.66%；归母净利润1.56亿元，同比增长122.76%；扣非净利润1.32亿元，同比增长95.60%。

    　　点评：公司21年销售毛利率30.03%，同比提升5.79个百分点，净利率19.63%，同比提升4.12个百分点；其中Q4毛利率28.91%，环比下滑0.24个百分点，净利率19.12%，环比下滑0.07个百分点。

    　　高端产品销量高增，售价显著提升。根据公司年报数据，公司21年铜箔销量2.78万吨，同比提升73.7%；对应售价为10.1万元/吨，同比提升34.3%；21年公司6微米以内产品销量1.84万吨，同比提升139%；6微米以上产品0.94万吨，同比提升13%；产品明显分化，高端产品销量高增。

    　　加工费提升近1万元/吨。根据公司年报数据，我们以公司材料成本除以销量，计算铜箔原料成本20-21年分别为4.32万元/吨、5.94万元/吨。鉴于铜箔业务为成本加成的加工费定价模式，我们以销售均价扣减原料成本，20年为3.20万元/吨，21年为4.15万元/吨，同比提升29.9%，提升0.96万元/吨，代表公司铜箔加工费的提升。

    　　加工成本下降0.26万元/吨。根据公司年报数据，我们以人工成本、制造费用、运杂费除以销量来计算其加工成本，21年公司加工成本1.12万元，相比20年1.38万元下滑0.26万元。其中人工成本下降0.05万元至0.22万元/吨，制造费用下降0.20万元/吨；

    吨毛利上升1.21万元/吨。加工费上涨0.96万元，加工成本下降0.26万元，对应公司吨毛利显著提升，同时带来利润的显著上行；我们结合公司售价与毛利率水平，计算21年公司吨毛利3.03万元，同比提升1.21万元/吨。

    　　站在当前时点，我们继续看好公司锂电铜箔成长持续性。我们认为22年-23年新能源汽车动力电池将维持较高增长，储能产品需求景气，从而带来公司锂电铜箔需求量的持续提升。

    　　投资建议：由于下游新能源汽车市场需求旺盛、锂离子电池厂商扩产较快，公司与头部电池企业绑定、加大合作量，产能利用率、产销率饱满，并通过收购山东嘉元、快速扩产，有望实现销量超预期增长。我们预计公司2022、2023年归母净利润分别为10.2亿、18.6亿（调整前值5.4亿、7.4亿），对应PE 20.6X、11.2X，给予“增持”评级。

    　　风险提示：新能源汽车销量不及预期，技术工艺变革，研报使用的信息数据更新不及时的风险。