投资要点

    光储双龙头，回A 再出发：本次上市主体阿特斯（CSI Solar）2009 年由其母公司阿特斯太阳能（CSIQ，2001 年成立，2006 年纳斯达克上市）分拆旗下“组件与系统解决方案”设立。公司创始人瞿晓铧半导体材料博士出身，技术与管理兼修，带领阿特斯连续12 年组件出货全球排名前5，并前瞻性的于2018 年切入储能，2021 年实现规模化出货。公司是市场少有光储双龙头企业，2022 年公司光伏组件/储能系统出货18.9GW/1.79GWh，全球市占率约6.6%/4.3%。2022 年营收/归母净利475.4/21.6 亿元，同增70%/6065%，业绩重回正轨。未来N 型技术渗透+自有储能产品放量，公司依托品牌渠道积淀稳步紧随行业变革，光储协同行至万里。

    光储平价将近空间广阔，N 型东风释放迭代红利。2023 年硅料、碳酸锂价格均大幅下降，叠加N 型起量提升效率，光储平价将近提振需求，我们预计2023 年全球光伏装机370GW+，同增50%+，2025 年达570GW+，22-25年CAGR 达34%，长期空间广阔，下游将迎持续增长：1）海外+分布式利润留存更厚。硅料组件降价打开全球地面空间，海外交期更长/分布式价格承受度更高，价格韧性更强，利润留存更厚！2）N 型迭代+增效双红利。

    我们预计2023/2024 年行业N 型占比将超30%/70%，TOPCon 电池2023 年底效率将达26%，效率+渗透率双增带来极强降本红利，N 型可享5 分/W以上的溢价，带来盈利结构性改善。龙头公司具备资金与技术优势，能在周期轮动+技术变革期快速转换并铸造优势，囊括更多红利。

    老牌龙头优势显著，驭浪扬帆量利同升：1）品牌渠道积淀深厚，深耕海外高价市场。公司连续8 年被BNEF 评为最具可融资性品牌前四，全球覆盖国家/合作经销商达68/549 个，在分布式和海外市场出货持续超70%，高端市场出货构筑显著价格优势；2）加速一体化扩产，TOPCon 放量推动盈利增长。公司预计23 年拉棒/切片/电池/组件产能将提至20.4/35/50/50GW，24 年底达50/60/70/80GW，一体化率提至63%，成本端规模优势将进一步显现。公司大力推动TOPCon 量产，23/24 年底将形成30/50GW TOPCon 产能，我们预计23/24 年公司组件出货30-35/45-50GW（市占率7.2%/8.4%），其中N 型占比达22%/63%，提振盈利能力！

    储能长坡厚雪景气高，大储主营高端市场，增速及业绩亮眼，布局户储协同发展。1）大储制造+ EPC+运维一体，量增稳健盈利领先。公司大储业务依托集团优势，是市场上少有的兼具制造+ EPC+运维一体的供应商，项目落地+全生命周期服务能力领先，2023 年3 月底储备近23GWh，其中高盈利的欧美项目约占70%，我们预计公司大储2023 年出货1.92GWh，量增稳健盈利领先。2）户储投放高端市场，光储协同有望快速破局。公司户储产品已于2022 年9 月投放美国市场，并将于2023H1/H2 分别取得欧洲日本市场认证。公司在海外户用市场品牌渠道强劲，我们预计公司2023 年出货80-90MWh，毛利率约为30%，光储协同有望快速打开市场，贡献业绩增量。

    盈利预测与投资评级：全球能源转型，光储平价到来，公司贯通组件+储能两大业务，渠道布局在组件同业中领先，我们预计公司2023-2025 年归母净利润为40.49/55.45/71.30 亿元，同比增长88%/37%/29%，对应EPS 为1.10/1.50/1.93 元。考虑公司光伏和储能的龙头地位，我们给予公司2024 年15xPE，对应目标价22.55 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：竞争加剧、光伏政策超预期变化、原材料价格大幅波动。