公司发布2025 年年报：2025 年实现营收145.93 亿，同比+16.9%，归母净利润4.20亿，同比+0.4%，毛利率7.3%，同比-1.4pct；25Q4 实现营收39.52 亿，同比+48.5%，环比-6.0%，归母净利润1.81 亿，同比+5968.5%，环比+209.7%，毛利率8.6%，同比+0.7pct，环比+1.8pct。

    　　公司发布2026 年一季报：26Q1 实现营收56.15 亿，同比+87.5%，环比+42.1%，归母净利润2.90 亿，同比+223.0%，环比+60.3%，毛利率10.6%，同比+4.3pct，环比+2.0pct。

    　　2025 年收入拆分：2025 年光伏导电浆料业务实现收入144 亿元，同比+17%；实现出货1867 吨，同比-8%，出货量较上年有所下降但营业收入同比增长主要系银价上涨。实现毛利率7.19%，同比-1.4pct，对应单吨毛利润56 万元/吨，同比+7%。

    　　26 年一季度业绩浆料盈利创新高：

    　　Q1 公司浆料出货320 吨，测算扣非吨利润为78 万元，吨利润显著提升，主要原因为：

    　　1）海外出货占比提升至20%，而海外盈利水平远优于国内；2）供应链一体化管控优势，公司从传统银粉采购升级为以银锭资产为核心的多元化采购模式。

    　　低成本库存对Q1 利润影响有限：一方面，低成本库存在Q1 逐步结转确认释放利润；另一方面，低库存因一季度银价回落导致计提1 亿资产减值损失，因此总体来讲低成本库存对业绩影响有限。

    　　其他科目：Q1 确认投资损失1.63 亿、公允价值变动净收益1.68 亿；Q1 大幅计提信用减值达0.73 亿，充分释放坏账风险。

    　　光伏浆料穿越周期韧性显现，半导体业务布局重塑价值。

    　　光伏领域：一方面，海外导电浆料海外市场需求呈现高增长，公司切入海外供应链体系且海外市占率领先，海外加工费及盈利能力更高，贡献增量；另一方面，光伏浆料少银化/无银化趋势明显，26 年公司银包铜/纯铜浆料出货有望达百吨级，并在未来释放更大弹性空间。

    　　开辟半导体材料第二曲线。空白掩膜版业务方面，25 年9 月，公司宣布以约3.5亿人民币现金收购韩国SKE 空白掩模业务部门；26 年3 月，完成ODI 事项相关手续；26 年4 月初，交割程序全部完成。目前，用于DUV-ArF 和DUV-KrF 光刻技术节点的空白掩模基板已通过多家半导体晶圆厂自有产线配套验证及第三方独立掩模板客户验证，并实现量产销售，业务覆盖韩国、中国大陆及中国台湾等国家和地区。同时，已与国内主要掩膜版厂客户建立供应商代码并部分进入测试阶段，目标26 年完成主要头部客户产品验证；以及韩国扩产及上海新增产能建设加快，27-28 年逐步放量。其他业务方面，26 年2 月，公司成立上海聚芯光　　新材料，主要聚焦半导体光刻材料，与空白掩模板业务协同发展，推动国内半导体关键核心材料产业化，打开中长期成长空间。

    　　盈利预测与投资评级：考虑银价变化较大，上修26-27 年营收并引入28 年营收预期，预计公司26-28 年实现营收241/247/248 亿元（前预测值26-27 年158/173 亿元）。

    　　考虑27、28 年银包铜/铜浆业务以及空白掩膜版业务放量，维持26 年预期不变、同时上修此前27 年业绩预期、并引入28 年业绩预期，预计公司26-28 年实现归母净利润分别为6.0/7.5/8.9 亿元（前预测值26-27 年6.0/6.9 亿元），同比+43%/+26%/+17%，当前股价对应PE 分别为45/35/30 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求不及预期；竞争加剧；原材料价格波动等。