百利天恒成立于1996 年，是一家集药品研发、生产与营销一体化的现代生物医药企业，主要业务包括创新药业务和化药与中成药制剂业务。公司于2010年开始布局创新药研发，自2014 年以来进入创新生物制药企业发展新阶段，确立了聚焦抗肿瘤创新抗体药物的长期战略。公司目前具备小分子化学药、大分子生物药及抗体偶联药物研究开发生产能力，于中美两地建立了研发中心，旗下还拥有ADC 生产、化药制剂生产、化学原料药生产、化学中间体生产以及药品营销等企业，覆盖从中间体、原料药到制剂上下游及“研发—生产—营销”全生命周期运营能力。

    　　创新药业务：自主研发创新平台，多款FIC 潜在重磅品种。公司建立了自主知识产权的双抗、ADC、GNC 研发平台，目前拥有创新生物药在研项目16 个，多款FIC 潜在重磅品种正在推进临床。

    　　1）SI-B001：全球唯一一款处于临床阶段的EGFR×HER3 双抗，在PD-(L)1 经治的多种癌种中取得初步的积极疗效，已开展6 项临床II 期研究。

    　　2）BL-B01D1：全球首创的EGFR×HER3 ADC，在EGFR TKI 耐药的非小细胞肺癌中展现治疗潜力，非头对头对比其他ADC 药物具有优势。

    　　两款核心产品均布局患者规模庞大，缺乏有效治疗手段的适应症，市场潜力巨大。

    　　化药与中成药制剂业务：持续现金流支撑稳健经营。百利天恒以化学仿制药和中成药起步，拥有完整的研产供销体系，收入较为稳定，为企业经营与发展提供持续现金流。其中化学仿制药业务主要集中于麻醉、肠外营养、抗感染、儿科等领域，中成药业务以黄芪颗粒和柴黄颗粒为核心，产品口碑良好，市占率全国第一。

    　　盈利预测。我们预计公司2022-2024 年的营业收入分别为6.22、5.60 和5.33 亿元，归母净利润为-2.89、-2.47 和-2.31 亿元。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值140 亿元，对应目标价为35 元。

    　　风险提示：集采未中标或降价风险、临床进度不达预期风险、商业化表现不达预期风险、竞争格局变动风险等。