投资要点

    　　传统制剂厚积薄发孕育创新，为百利天恒铺垫全球化路径：百利天恒成立于1996 年，发展经历了仿制药阶段和创新转型阶段，2010 年布局创新药研发，公司已经具备小分子、多抗及ADC 开发和生产能力。百利天恒立足中国，放眼全球，于中美两地建立研发中心，包括美国SystImmune 和中国百利药业、多特生物等。美国成立的SystImmune 主要进行创新生物药的临床前研究和开发工作，将进一步拓展临床试验、药物注册等业务，有望将具有全球知识产权和全球权益的创新药品种推向海外。

    　　BL-B01D1 为首创双抗ADC，携手BMS 共同打造下一个重磅炸弹：BLB01D1是全球首创的EGFR×HER3 双靶ADC 药物，在多个上皮肿瘤适应症中均表现出积极疗效信号，有望成为泛肿瘤大单品。2023 年，B01D1 的研究成果陆续在ASCO、ESMO、SABCS 等国际会议上亮相，展示了其在非小细胞肺癌、乳腺癌、鼻咽癌、小细胞肺癌、头颈癌等实体瘤中亮眼数据，适应症仍在持续拓展。2023 年12 月，百利天恒与BMS 达成了一项超80 亿美元的全球战略合作协议，首付款高达8 亿美元，共同在全球推进BLB01D1的临床开发。国内方面，百利天恒启动三项Ⅲ期临床、多项II 期临床，Ⅰ/Ⅱ期探索性临床正在验证十余个潜在适应症；海外方面，BL-B01D1目前正在开展全球多中心I 期临床研究（BL-B01D1-LUNG101），BMS 及百利天恒将陆续启动在肺癌、乳腺癌领域的全球注册临床。

    　　ADC 及多抗平台具备全球差异化， 梯队产品组合逐步打造全球Biopharma：百利天恒的一体化ADC 平台已成功推进4 款ADC 药物进入I/II 期临床研究，EGFR/HER3 ADC 已成功验证平台的优越性。百利天恒通过设计SEBA（特异性增强双特异性抗体）分子、GNC（制导、导航&控制）分子结构，实现多抗更精准的靶向、更丰富的药理活性、更高的肿瘤杀伤效率。两个创新平台已孵化出多款在全球领先的药物，包括处于III 期临床试验的双抗药物SI-B001（EGFR-HER3），肿瘤免疫治疗基石双抗SI-B003（PD-1-CTLA-4），以及处于Ⅰ期阶段的GNC-038、GNC-035 和GNC-039 等四抗项目。

    　　盈利预测与投资评级：公司搭建ADC、双抗、四抗等创新技术，重磅双抗ADC 产品BL-B01D1 实现出海，多款重磅产品研发顺利推进。我们预测公司2023-2025 年收入分别为5.62 亿/60.34 亿/20.18 亿，2024/2025 年营收大幅增长主要得益于确认自BMS 的首付款及里程碑付款。综合考虑公司产品壁垒、创新属性和出海价值，我们认为百利天恒成长潜力较大。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：研发进度不及预期，数据披露不及预期，海外临床推进不及预期，全球合作解约风险，行业政策风险等