我们预计公司有望保持每年10+品种获批节奏，高壁垒新品放量+制剂国际化突破有望带动2024 年公司收入、利润快速增长，研发品种/技术转化、API 销售等贡献额外增量。持续看好苑东生物在精麻等领域壁垒品种立项申报，国际化领域突破。

    　　财务表现：2024Q1 重回较快增长

    　　4 月22 日公司发布2023 年年报&2024 年一季报，2023 年公司营收11.17 亿元，YOY-4.56%；归母净利润2.27 亿元，YOY-8.09%；扣非后归母净利润1.58 亿元，YOY-4.32%。

    　　单季度来看，2023Q4 营收2.67 亿元，YOY-2.05%；归母净利润0.33 亿元，YOY-35.61%；扣非后归母净利润0.12 亿元，YOY-45.13%。2024Q1 营收3.15 亿元，YOY13.37%；归母净利润0.75 亿元，YOY23.00%；扣非后归母净利润0.52亿元，YOY12.44%。

    　　成长能力：第七批集采影响出清，关注壁垒制剂&国际化增量拆分看，2023 年公司化学制剂实现收入8.81 亿元，YOY-13.61%，主要是因为重点产品伊班膦酸钠注射液及枸橼酸咖啡因注射液执行第七批国采导致销售收入下滑；化学原料药实现收入0.94 亿元，YOY14.64%；CMO/CDMO 实现收入0.31亿元，YOY26.79%（已累计承接22 个CMO/CDMO 项目）；技术服务及转让实现收入1.10 亿元，YOY150.21%。

    　　我们认为第七批集采影响消化背景下，公司新产品放量有望提供未来增长动能。

    　　新品增量：2023 年共有艾司奥美拉唑镁肠溶干混悬剂、盐酸阿罗洛尔片、重酒石酸去甲肾上腺素注射液、甲硫酸新斯的明注射液、阿立哌唑口服溶液、拉考沙胺口服溶液、盐酸多巴胺注射液、马来酸依那普利口服溶液、布洛芬注射液（用于早产新生儿PDA）、盐酸多巴酚丁胺注射液10 个品种国内获批。2024 年截至4 月23 日，已有盐酸纳布啡注射液、注射用尼可地尔、酒石酸布托啡诺注射液、比索洛尔氨氯地平片4 个品种获批。根据公司年报，2024 年力争完成不低于10 个品种获批，不低于10 个品种申报上市，我们认为新获批品种2024-2026年逐步放量有望带来业绩弹性。

    　　制剂国际化：盐酸纳美芬注射液于2023 年11 月获得美国FDA 上市批准，并完成销售代理合作协议签署，制剂国际化实现了从0 到1 的突破；同时，盐酸尼卡地平注射液已于2023 年4 月完成了美国FDA 批准前核查，正在审评中，我们预计2024 年起盐酸纳美芬注射液以及盐酸尼卡地平注射液有望贡献国际化增量，为公司打造新的增长点。

    　　纳布啡、布托啡诺相继获批，看好精麻管线后续竞争力。根据公司公告，2023年公司麻醉镇痛板块实现收入3.68 亿元，同比增长33.5%，实现高速增长。截止2024 年4 月22 日，公司已上市麻醉镇痛及相关领域产品15 个，在研20 余个。存量品种市占率较高：根据米内网全国重点省市公立医院数据库2023 年数据，公司盐酸纳美芬注射液、盐酸纳洛酮注射液、布洛芬注射液3 个产品市占率均排名第一。上市新品空间大、格局好：2024 年纳布啡、布托啡诺等高壁垒麻醉镇痛产品相继获批，有望逐渐带来业绩增量。在研2 类新药望成为未来增量：

    　　水合氯醛口服溶液已报产，此外根据公告，2024 年公司将加速推进2 类新药氨酚羟考酮缓释片、硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊完成临床研究并申报生产。我们认为公司麻醉镇痛高端仿制药及2 类新药陆续上市有助于苑东麻醉镇痛品牌树立，不断提升核心竞争力。

    　　盈利能力：毛利率23 年承压，24Q1 环比回升

    　　2023 年公司销售毛利率为80.01%，同比下降3.24pct，我们认为主要由于集采中标品种降价所致。扣非后净利率14.15%，同比提升0.05pct。费用端看，2023 年销售费用率为34.42%，同比下降6.09pct，主要是集采执行导致营销服务费下降所致；研发费用率为21.35%，同比提升1.63pct，主要是研发人员增长及设备折旧增加所致，管理费用率为8.85%，同比提升1.14pct，主要是子公司硕德药业在建工程转固后折旧费用及运营费用增加导致；财务费用率为-1.00%，同比下降0.13pct，主要是银行存款利息收入增加导致。

    　　分季度看，2023Q4 公司毛利率76.30%，同比下降3.38pct。扣非后净利率4.49%，同比下降3.2pct。费用端看，销售费用率36.44%（同比下降3.25pct）、管理费用率10.08%（同比提升0.68pct）、研发费用率26.08%（同比提升2.0pct）、财务费用率-0.41%（同比提升0.96pct）。

    　　2024Q1 公司毛利率79.82%，同比下降2.07pct，环比提升3.52pct。扣非后净利率16.51%，同比下降0.04pct。费用端看，销售费用率36.71%（同比下降0.24pct）、管理费用率6.63%（同比下降1.69pct）、研发费用率17.20%（同比下降0.83pct）、财务费用率-0.30%（同比提升1.20pct）。

    　　展望2024 年，我们预计伴随着新上市产品收入占比提升，公司毛利率将有所提升。同时随产品推广力度加大，销售费用率或略有提升。根据公司在研项目推进，研发费用率或仍保持较高水平。

    　　经营质量分析：现金流充裕，24Q1 应收账款周转率有提升从现金流看，2023 年公司经营活动产生的现金流量净额同比增长81.15%，主要是销售费用支出减少导致。2024Q1 公司经营活动产生的现金流量净额同比增长118.29%，主要是应收票据到期收到现金增加所致。周转率看，2023 年总资产周转率及应收账款周转率略有下滑（总资产周转率2023 年0.35 次、2022 年0.40次；应收账款周转率2023 年8.69、2022 年9.39）。2024Q1 总资产周转率同比持平，应收账款周转率同比有所提升（2024Q1 为2.24、2023Q1 为2.03）。

    　　盈利预测与估值

    　　综合考虑公司新产品销售推广节奏等，我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为2.40/2.96/3.69 元/股，2024 年4 月25 日收盘价对应2024 年PE 为25 倍。我们预计公司后续有望保持每年10+品种获批节奏，高壁垒新品放量+制剂国际化突破有望带动2024 年公司收入、利润快速增长，研发品种/技术转化、API 销售等贡献额外增量。持续看好苑东生物在壁垒品种立项、国际化探索领域的进展，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　集采品种续约丢标风险；产品研发、注册及放量不及预期风险；美国市场竞争加剧风险等