投资亮点

    　　首次覆盖天合光能（688599）给予跑赢行业评级，目标价35.90元，对应2021年/2022年43.0x/22.0x市盈率。理由如下：

    　　光伏二十年老兵，推动行业大尺寸、高功率发展，打造210品牌提升组件市场份额。天合光能是组件行业老兵，2012-19年组件出货维持行业前三，海外品牌根基、客户渠道稳固。公司2020年登陆A股科创板，借助资本力量坚定大尺寸电池、高功率组件扩产，2021年末预计电池/组件产能分别30+GW/50+GW，210占比超85%，我们认为公司对光伏产业链理解深刻，推动高功率组件终端推广，辅以对上游供应链和下游优质市场的把控能力，我们看好公司今年组件市占率由2020年的11%提升至接近20%。

    　　看好硅料价格回归带动组件盈利、开工率走出低谷，行业重回正轨迈向5年25%CAGR成长。1H21上游原材料涨价成为光伏中下游开工率和需求预期的主要不确定性因素；站在当前时点，硅料、硅片价格企稳信号已现，我们看好上游涨价趋缓带动中下游盈利空间修复和开工率回暖。明年一季度起硅料新产能爬坡达产有望进一步释放行业需求增长潜力，我们看好碳中和目标全球化下，未来五年行业实现25%的年化增长。

    　　横纵一体化布局，多元终端业务协同加速增长。长期来看，光伏企业通过横向一体化切入BOS、运营等赛道，可以更充分受益于主产业链技术降本带来的光伏市场扩容、实现自身发展空间的拓展。同时，光伏制造环节由于是成本驱动，后发优势明显；而终端和运营业务是客户驱动，先发优势更为明显。公司终端业务布局前瞻，我们看好公司跟踪支架业务实现未来五年40%CAGR增长，市占率提升至10%以上；看好公司户用光伏业务2021年实现10%市占率，未来充分受益于政策催化下蓄势待发的国内分布式光伏市场。

    　　我们与市场的最大不同

    　　看好公司凭借大尺寸实现市场份额提升，看好公司终端业务具备先发优势。

    　　潜在催化剂：大尺寸替代进程加快，新业务催化。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2021-22年EPS分别为0.83元、1.63元，CAGR为66%。我们基于2022年22倍P/E，给予公司35.9元目标价，对应2021/22年43/22倍P/E，上行空间26%。当前股价易于2021/22年34.2/17.5倍P/E

    　　风险

    　　原材料成本超预期上涨；大尺寸组件市场进展不及预期；海外光伏装机需求不及预期。