天合光能2023H1 盈利水平提升亮眼，符合公司之前披露的预期。公司上半年实现营业收入493.84 亿元，同比增长38.21%；实现归母净利润35.40亿元，同比增长178.88%；实现摊薄每股收益1.59 元/股，同比增长169.45%。公司指出业绩增长主要源于全球品牌、渠道优势、光伏业务快速发展、产能提升、大功率210 系列产品销售增加和成本控制等。

    尽管上半年行业产业链价格波动剧烈，公司业绩增速依然坚挺。 1）组件出货稳步上涨，公司上调出货目标。H1 光伏产品收入为349.54 亿，同增21.10%，占比70.78%；H1 出货 27GW，同增50%，Q2 出货约 14GW，确认收入12GW，单瓦盈利在0.11 元左右；展望下半年，公司订单充足，预计出货 40GW 左右，公司上调全年出货目标至 65-70GW。

    2）公司优化多场景一站式系统集成柔性解决方案，包括光伏+治沙、光伏+水务等系统组合，推动光伏系统业务增量亮眼。H1 光伏系统收入138.67亿，同增112.98%，占比28.08%，分布式系统业务出货4.5GW，同增104.55%，支架业务出货3.3GW，同增83.33%。

    3）公司拓展智慧能源业务，努力打造公司第三成长曲线。H1 智慧能源收入为11.9 亿，同增58.46%，占比1.14%；储能业务出货同增超200%。同时，公司预计储能电池、直流电池舱及直流产品组合产能到2023 底将达到12GWh，到24Q2 达到25GWh。

    公司积极参与光伏技术迭代的潮流中，加大产业链产能一体化布局。

    1）在N 型技术发展方面，公司在今年SNEC 展会上发布了i-TOPCon 路线图，并推出新一代N 型i-TOPCon 先进技术，当前电池量产平均效率已达25.8%，预计年底可达26%，成本有望持平 PERC。同时，至尊 N 型TOPCon组件转换效率突破700W，良率和效率均达到行业领先水平。

    2）在N 型产业链布局方面，公司预计到2023 年底，N 型硅片产能将达到50GW，从2022 年底的规划起步，2023 年底N 型硅片产能将实现跨越式增长，同时预计到N 型电池产能将达到40GW，电池自配率达70%+。

    3）在整体一体化建设方面，公司预计到2023 年年底全球组件/电池片/硅片产能将分别达到95/75/50GW，同时公司表示将根据已有电池产能及市场供需情况定期规划调整组件产线的产品类型，以加强产品定价核心优势及更好地把握光伏行业动态。

    公司加大研发投入力度，快速占领技术专利高地。公司上半年研发投入26.78 亿元，同比增长24.44%，占营业收入5.43%，报告期内，新增获得专利138 件，累计获得专利1218 件，持续位居中国光伏行业领先水平。

    盈利预测及投资建议：基于公司上半年业绩表现及订单情况符合预期，我们维持2023-2025 年盈利预测不变。我们预计公司23/24/25 年归母净利润分别为74.6/100.9/126.5 亿元；摊薄EPS 分别为3.43/4.64/ 5.82 元，当前股价对应PE 分别为9.9./7.3/5.8 倍。公司作为领先的一体化组件龙头上半年盈利提升亮眼，预计随着硅料产能释放，单瓦盈利有望持续改善相较于组件一体化可比公司享有一定的估值溢价；但考虑到当前板块估值下移以及公司分布式业务拆分，我们下调了公司2023 年PE 估值目标至16 倍（原为20 倍），对应目标价54.88 元，维持 “优于大市” 评级。

    风险提示：新技术研发不及预期；产能投产进度不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格上涨高于预期