天合光能2023 年前三季度实现营收811.94 亿元，同比+39.38%；归母净利为50.77 亿元，同比+111.34%；扣非归母净利51.20 亿元，同比+128.49%。

    23 年Q3 公司营收317.36 亿元，同比+41.25%；归母净利15.37 亿元，同比+35.67%；扣非归母净利14.08 亿元，同比+29.14%。

    单瓦盈利环比略降，硅片自供比例提升。我们预计公司23Q3 组件出货量18GW 左右，其中确认销售16GW，单瓦净利约0.09-0.1 元/W；预计分布式电站出货2-3 GW 左右，环比单瓦盈利略下滑；预计支架业务出货2GW左右，环比盈利较二季度持平，贡献利润达千万；硅片业务方面，公司青海西宁产地正在爬产，我们预计23Q3 出货4GW 左右。预计公司全年将顺利完成出货目标，整体出货达到65-70GW，公司电池量产转化效率达25.8%，处于行业领先地位。

    硅片电池自供比例有望提升，带动盈利能力持稳。预计未来随着西宁项目与淮安项目的投产建设完成，到23 年底组件产能有望达到95GW，电池达到75GW，TOPCon 产能有望达到40GW，拉晶切片产能有望达到50GW，一体化程度大大提高，公司盈利能力有望加强。

    加速储能布局，光储协同效应显现。公司积极布局第二战略曲线，持续开拓储能海外市场。储能电芯产能快速释放，预计23 年底储能电池、直流电池舱及交直流产品产能达到12GWh，24Q1 有望达到26GWh。销售端光储协同效应较强，储能与光伏客户重合度高。随着“组件+跟踪支架+储能”光储一体化的推进，成本、技术优势逐渐显现。

    预计公司23-25 年实现归母净利润68.00/82.49/107.95 亿元， 同比+84.8%/+21.3%/+30.9%，EPS 分别为3.13/3.80/4.97 元，维持“增持”评级。

    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格上涨超预期