事件：公司发布21 年报。

    各产品销量收入持续增长，毛利率回暖可期。公司21 年取得营收17.7 亿元，增长66%；归母净利润4.1 亿元，增长106%。业绩的大幅增长得益于智能可穿戴和智能家居市场的在技术创新的驱动下持续成长，凭借对客户需求的支持以及对产品和技术的深刻理解，公司各产品销量持续增长，市场地位进一步巩固。同时在疫情反复、产能供应紧张的背景下，公司毛利率逐步企稳，21 Q4 单季毛利率37.2%，环比提升1pct，扭转过去几个季度下滑的趋势，伴随公司产品价值量持续提升，毛利率回暖可期。

    TWS 耳机方兴未艾，“技术+客户”壁垒高筑。据 Canalys 数据，2021 年全球 TWS耳机出货增长15%至2.94 亿对。行业智能化、品牌化趋势明显，据Counterpoint 数据，200 美金以上TWS 耳机销量占比由20 年的14%提升至21 年的16%。同时Counterpoint 数据显示，AirPods 销量份额由20 年的30.2%下降至21 年的25.6%，恒玄专注品牌客户，实现华为、三星、小米等主流安卓客户全覆盖，并供货JBL 等第三方品牌厂商，将充分受益于非A 系终端客户的份额提升。21 下半年，公司率先推出“蓝牙+降噪+入耳检测”三合一的智能蓝牙音频芯片并量产，实现了人体检测、音频和射频全集成的单芯片解决方案，进一步提升公司在 TWS 耳机小型化、高集成进程中的技术壁垒。公司基于台积电 12nm 工艺研发的新一代可穿戴主控芯片顺利流片，已进入送样阶段，有望推动收入量价齐升。

    深耕智能可穿戴和智能家居市场，差异化新产品逐步落地。智能家居领域，公司成功拓展小米、阿里、华为等客户，第二代WiFi/蓝牙双模 AIoT SoC 芯片已量产上市，采用22nm 工艺制程，支持更强AI 算力，功耗更低，并率先支持鸿蒙操作系统的智能家居，除应用于智能音箱外，还可以作为智能语音模块广泛用于智能家电场景。智能手表领域，公司第一代芯片顺利导入华为、小米、Vivo 等客户并量产，第二代12nm 制程主控芯片也已进入送样阶段，预计今年开始推向市场，有望进一步提升手表主控芯片的集成度和功耗优势，带动ASP 提升。

    我们预测公司22-24 年每股收益分别为5.12/7.53/11.01 元（原22-23 年预测为5.24/7.84 元，主要根据年报调整各业务营收及毛利率，上调投资收益），根据可比公司23 年28 倍PE 估值水平，对应目标价为210.84 元，维持买入评级。

    风险提示

    品牌 TWS 耳机销量不及预期、智能音箱和智能手表销量不及预期、12nm 新产品不及预期、晶圆厂涨价超预期、向下游转嫁成本压力低于预期。