1Q25 业绩超出我们预期

    　　公司公布2024 年业绩：收入32.63 亿元，同比增长49.94%；归母净利润4.60 亿元，同比增长272.47%，符合市场预期。公司同时公布1Q25 业绩：收入9.95 亿元，同比增长52.25%；归母净利润1.91 亿元，同比增长590.22%，1Q25 业绩超出我们预期。公司业绩高增主要受益于智能可穿戴市场需求增长，1Q25 国补对消费需求有明显的促进作用；此外，公司产品结构优化升级也带动芯片均价提升。

    　　发展趋势

    　　智能可穿戴市场需求旺盛，手表/手环业务成增长新引擎。行业层面，智能可穿戴市场持续增长，根据IDC 数据，2024 年国内腕戴设备市场出货量达6,116 万台，同比增长19.3%，其中智能手表和手环市场分别同比增长18.8%和20.2%。此外，1Q25 国补政策对下游消费需求也有明显的促进作用。公司紧抓市场机遇，根据公司公告，2024 年智能手表/手环芯片业务实现营收10.45 亿元，同比增长116%，出货量超4000 万颗，占公司总营收比例提升至约32%。产品结构优化带动芯片均价提升，盈利能力改善。

    　　1Q25 公司毛利率达38.47%，同比提升5.54ppt，环比提升0.77ppt。我们看好公司凭借低功耗、高集成度等技术优势，在智能手表/手环市场持续提升份额。

    　　新品BES2800 量产落地，AI 赋能打开长期空间。公司持续高强度投入研发，2024 年研发费用达6.17 亿元，同比增长12.27%，为技术创新和产品迭代奠定坚实基础。根据公司公告，公司新一代旗舰智能可穿戴芯片BES2800 实现量产落地，该芯片采用6nm FinFET 工艺，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi 和双模蓝牙，已在品牌客户旗舰耳机和智能手表项目中量产落地。随着端侧AI 应用的兴起，可穿戴设备对芯片算力、功耗和连接性能提出更高要求，公司在低功耗计算SoC 领域的技术积累与AI 发展趋势高度契合。我们看好公司持续受益于AI 耳机、AI 眼镜等新兴智能终端的发展机遇。

    　　盈利预测与估值

    　　由于智能手表/手环出货超预期，我们上调2025 年收入/净利润5.4%/30.2%至45.5/9.1 亿元，首次引入2026 年收入/净利润预测59.6/12.6 亿元。考虑到下游智能可穿戴市场需求旺盛且行业估值中枢上移，我们维持跑赢行业评级，上调目标价127.0%至454 元，对应2025/2026 年59.9/43.2 倍P/E。

    　　当前股价对应2025/2026 年50.5/36.4 倍P/E，有18.7%的上涨空间。

    　　风险

    　　需求不及预期，竞争加剧，新产品验证不及预期，贸易摩擦。