事件：

    　　公司发布2025 年年报，2025 年全年实现营业总收入18.10 亿元，同比增长25.83%；归母净利润4.54 亿元，同比增长13.39%；扣非归母净利润4.02 亿元，同比增长9.60%。

    　　单Q4 而言，公司2025 年Q4 实现营业总收入5.06 亿元，同比增长30.17%；归母净利润1.03 亿元，同比增长9.58%；扣非归母净利润0.92 亿元，同比增长4.90%。

    　　点评：

    　　智能文字识别高景气驱动营收增长，商业大数据结构分化营收高增主要来自智能文字识别C 端业务拉动，商业大数据形成结构分化。分业务来看：1）智能文字识别C 端产品实现营收14.86 亿元，同比增长30.27%，毛利率89.78%，同比提升2.02pct，为公司最核心增长与利润来源；智能文字识别B 端产品及服务实现营收0.87 亿元，同比增长16.17%，毛利率71.53%，同比大幅提升9.21pct，体现产品标准化转型成效。2）商业大数据方面，C 端产品营收0.58 亿元，同比下降10.18%，受到流量与变现双重压力；B 端产品及服务营收1.70 亿元，同比增长13.75%，受益于供应链风控、金融风控等场景渗透。

    　　整体看，C 端智能文字识别仍是流量与现金流“发动机”，B 端两条线均保持两位数增速，有望在标准化产品迭代后继续抬升占比，优化收入结构。

    　　毛利率持续抬升、费用投入加大，现金流与收现比显著改善高毛利产品占比提升带动盈利质量改善，费用侧主动加大投入但仍保持利润增长，现金流表现亮眼。

    　　2025 年综合毛利15.69 亿元，同比增长29.47%，毛利率86.70%，较2024 年提升2.43pct，主要系智能文字识别C 端比重提升及B 端产品标准化带来的成本效率改善。

    　　全年三费合计11.57 亿元，同比增长28.06%，三费率约63.94%，较上年略有抬升，其中销售费用5.92 亿元，同比增长37.88%；管理费用0.92 亿元，同比增长9.0%；研发费用4.74 亿元，同比增长21.36%，保持高强度投入以支持多模态大模型、Agent 等前沿研发。销售、研发费用扩张带来归母净利润增速的阶段性摊薄。

    　　现金流方面，经营活动现金流净额6.06 亿元，同比增长33.10%，高于利润增速，销售回款19.88 亿元，收现比109.85%，较上年上升3.63pct，体现B 端账期控制与C 端即时扣费优势。

    　　多模态大模型与AI Agent 持续迭代，C/B 两端产品矩阵与全球化布局深化公司在多模态大模型文本智能与AI Agent 方向持续投入，巩固C 端产品生态优势并加速B 端标准化扩张。

    　　C 端方面，扫描全能王、名片全能王、启信宝等产品围绕“智能扫描领先力、文档管理智能化、全平台一站式服务”持续迭代，通过AI 底层技术创新扩展智能编辑、协同与云存储等高价值功能，并在国内外多区域加快新功能与新产品落地；年报披露，截至2025 年12 月，主要C 端产品月活约1.90 亿人，同比增长11.11%（2024 年12 月为1.71 亿人），累计付费用户约987.76 万人，同比增长32.78%（2024 年12 月为743.92 万人），结合两项口径测算，C 端用户付费率（累计付费用户/C 端产品月活）由2024 年约4.4%提升至2025 年约5.2%，反映订阅模式渗透加深与用户变现效率改善。

    　　B 端方面，以TextIn 和启信慧眼为核心产品线，围绕制造、金融、医药、能源、汽车、贸易等行业，深挖票据识别、证照核验、供应链风控、金融风控等刚需场景，通过标准化模块+场景化解决方案输出，客户覆盖数千家企业、日均风险扫描量超2,000 万次，具备规模化复制基础。

    　　盈利预测与估值分析

    　　我们维持对公司中长期高景气判断，认为C 端智能文字识别订阅与广告业务将继续贡献稳健现金流，B 端AI 产品与商业大数据在标准化与场景渗透推动下，有望成为第二增长曲线。基于最新业绩表现与公司在多模态大模型/AI Agent 方向的持续投入，我们预计公司2026-2028 年营收分别为22.98、28.82、35.76 亿元，归母净利润分别为5.70、7.35、9.19 亿元。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　①AI 应用行业竞争加剧导致用户增长与ARPU 不及预期；②海外业务扩张推进不及预期及汇率波动风险；③大模型及AI Agent 相关研发进展、商业化落地不达预期。