报告摘要

    电生理：集采加速医院准入和手术放量，心脏脉冲消融系统进展居前随着老龄化程度的加剧、就医条件的改善、患者数量的增加以及患者认知的提高，中国的心脏电生理手术量和市场规模有望持续增长。根据Frost & Sullivan，预计2025 年中国的心脏电生理手术数量达到57.46万例（2021 年-2025 年的CAGR 为28.00%），2025 年中国心脏电生理器械市场规模预计将增至157.26 亿元（2021 年-2025 年CAGR 为24.34%）。

    2017-2022 年公司电生理业务从0.97 亿元增长至2.92 亿元。2022 年福建电生理集采中，公司电生理产品全线中标，多个品类在所在竞价单元中所有品牌的需求量名列前茅，截至2023 年6 月，公司通过报量在全国头部大中心的准入渗透率从27%提升至70%。

    此外，公司心脏脉冲消融系统是融合“压力感知/贴靠指示+磁电双定位三维标测+脉冲消融”三大特色功能于一体的消融系统，预计于2024年底-2025 年Q1 获批，标志着公司即将进军房颤市场。

    随着脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪和压力感应消融导管等临床试验顺利进行，以及集采的促进作用，公司有望加速进口替代趋势。

    冠脉介入：集采有望进一步助推通路类产品放量，治疗类产品不断布局2022 年大陆地区冠心病介入治疗的注册总病例数为129.39 万例（数据未包含军队医院病例）（2017 年-2022 年的CAGR 为11.43%）。根据Frost & Sullivan 数据，2021 年中国的PCI 的渗透率为824.1 台/百万人，而美国的渗透率为2772.5 台/百万人，目前存在着三倍的差距。随着国民医疗支付能力和意愿的增强，以及政策支持和介入心血管手术的可及性提高，中国的PCI 手术量预计将保持快速增长。

    河南牵头19 省通用介入类耗材集采涵盖了造影导丝、血管鞘等2022年医保结算费用排名靠前重点耗材，最终的降价相对温和。京津冀“3+N”联盟医用耗材集中带量采购中，冠脉微导管-单腔普通分类中泰尔茂未中选，公司有望实现市占率进一步的提升。

    惠泰在冠脉介入领域不断布局，棘突球囊有望2024 年获批。

    外周和神经介入：行业发展初期，公司新品层出有望打造第二增长曲线外周介入以通路类耗材为主，逐渐向治疗类布局。外周介入在研项目腔静脉滤器已完成临床试验，胸主动脉覆膜支架系统进入注册审评阶段，有望进一步丰富公司的产品布局，提升综合竞争力。

    公司通过参股湖南瑞康通拓展神经介入领域布局，目前已有血管通路、缺血性脑卒中和出血类产品，2022 年实现营业收入8236 万元。

    迈瑞医疗入驻，有望赋能产品力和全球竞争力

    根据公司2024 年1 月28 日发布的公告，深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有惠泰约1646 万股，占惠泰总股本的24.61%，惠泰控股股东将变更为深迈控。预计本次交易完成后，在惠泰独立发展的基础上，两家公司将共同制定业务发展战略、研发和营销体系等各方面的整合规划，赋能惠泰不断提升产品在全球市场的竞争力。

    盈利预测与投资评级

    我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为16.51 亿/22.21 亿/30.04亿元，同比增速分别为35.79%/34.52%/35.22%；归母净利润分别为5.36亿/6.88 亿/9.31 亿元，分别增长49.61%/28.43%/35.37%；EPS 分别为8.01/10.29/13.93。首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示

    新产品研发失败及注册风险，科研及管理人才流失的风险，市场竞争风险，行业政策导致产品价格下降的风险等。