本报告导读：

    　　成套系统收入确认延迟致毛利率波动，22年毛利率望回升；22Q2预计确认大部分成套系统收入，望高增；公司已获稀缺石墨化能评指标，对外代工望增厚23 年利润。

    　　投资要点：

    　　结论：公司21年营收5.15 亿/-8.05%，归母净利1.22 亿/-19.62%，业绩低于预期，源于约1.8 亿（0.9 亿发出商品按50%毛利率）成套设备已发货但未确认收入，按25%净利率影响利润0.45 亿，考虑这部分利润则业绩基本符合预期。考虑疫情影响下，公司换热器、石墨材料产能释放进展具有不确定性，同时成套系统占比稳定前，收入确认节奏具有不确定性，下调2022-23 年EPS 至2.36（-1.56）、3.40（-2.09）元，新增2024 年EPS4.92 元，维持22 年估值不变，下调目标价至70.8（-46.31）元，增持。

    　　产品结构变化致毛利率波动，22 年盈利能力有望回升。21 年毛利率-3.84pct，源于低毛利率换热器收入占比提升。22Q1 毛利率环比+2.23pct，源于高毛利率成套设备收入占比提升。随着成套设备占比大致稳定，其收入按一定的间隔滚动确认，22 年公司毛利率仍有望回升。

    　　成套设备确认保障Q2 高增，新产能释放提振全年业绩弹性。21 年已发货但未确认收入预计在21Q1 确认约0.4 亿，剩下预计大部分在22Q2 确认，保守对应2800 万利润，22Q2 同比望实现高增。换热器产能落地，22年总产值接近8 亿，我们判断全年确认收入有望超7 亿，实现高增。

    　　已获稀缺石墨化能评指标，对外进行负极代工有望大幅增厚利润。公司已获石墨化能评指标，规划先建设2 万吨，自用1 万吨，为提升产能利用率，剩下1 万吨有望对外进行代加工。目前负极石墨化加工单吨利润近万元，预计公司22M12 试生产，23H1 正式量产，望大幅增厚23 年利润。

    　　风险提示：换热器及材料产能落地不及预期、成套系统收入确认不及预期