核心观点
事件：2022 年4 月26 日，公司发布2021 年年报与2022 年一季报。业绩分别来看，1）21 年报业绩符合预期：营业收入3.09 亿元（+12.53%），归母净利润1.18 亿元（+22.19%），归母扣非净利润0.94 亿元（+12.02%），经营活动现金流1.04 亿元（-9.39%）。现金流减少的原因分别是：第一，21 年生产订单增加，增加了物料库存，物料采购支出增加；第二，公司员工数量增加且上调了员工薪酬，以及社保减免政策取消的影响，职工工资增加；第三，公司销售活动、研发活动、其他管理活动等方面的支出同比增加。2）22Q1 增速超预期，内镜销售加速：22Q1 公司实现营收0.93 亿元（+39.21%），归母净利润0.36 亿元（36.98%），扣非归母净利润0.34 亿元（+34.19%），经营活动现金流0.24 亿元（-25.21%）。营收增长主要原因是医用内窥镜器械销售增加，现金流减少是21Q1 政府补助0.13 亿元拉高基数的原因，扣除21 年政府补助，22Q1 经营活动现金流增加24.81%。
21 年业绩加速复苏，国内4K 腹腔镜上市拉动国内增长。1）分季度看，21 年全年业绩加速复苏，美国的新冠疫情在上半年对医用内窥镜器械业务造成了一定的影响，下半年得到了较好的恢复。Q1-Q4 营收分别为0.67/0.68/0.82/0.92 亿元，分别同比-6.16/7.56/29.59/20.03%。Q1 收入同比降低-6.16%，原因是受到汇率影响以及年度订单客户指示一季度发货减少。Q2-Q4 收入稳步提升。Q3 和Q4 营业收入增加显著，主要是因为自三季度以来医用内窥镜器械产品发货量增加导致。2）分地区看，国内内窥镜销售持续上升，改善了产品盈利能力。国外营收2.47 亿元（+4.26%），国内营收0.63 亿元（+66.30%），国内毛利率58.02%，上升15.84pp。3）分商业模式看，国内4K 腹腔镜上市销售，大幅增加自主品牌收入。ODM 收入2.14 亿元，占比69.18%；OEM 收入0.76 亿万元，占比 24.50%；自主品牌产品收入 0.20 亿元，占比6.33%，同比增加了66.00%。
疫情波动影响供应链，21 年内镜产品与光学产品仍实现增长，史塞克内镜订单需求恢复。2021 年医用内窥镜器械收入2.27 亿元（+12.57%），占主营业务收入73.55%。
美国的新冠疫情在上半年对医用内窥镜器械业务造成了一定的影响，下半年史塞克内镜订单需求恢复；光学产品收入0.82 亿元（+13.42%），占主营业务收入比重26.45%。
光学产品增速降低系客户受到全球芯片供给影响，使国外客户整机生产滞后。
自主品牌内窥镜注册上市，代工4K 荧光内镜下半年量产，形成“转化+研发+储备”
研发梯队。21 年研发投入0.41 亿元（+33.71%），研发费用率13.35%。新增专利申请33 项，新增授权专利16 项。研发梯队有序，1）已完成研发项目：公司成功研发了自主品牌的超高清内窥镜摄像系统产品、内窥镜、LED 冷光源产品和掌静脉产品，为史塞克研发的4K 荧光腹腔镜已经完成了研发和试生产过程，2022 年下半年实现量产。2）在研发项目：4K 超高清荧光胸腔镜、关节镜和宫腔镜、自动除雾内窥镜系统、非接触式掌静脉模组及终端设备、超长腹腔内窥镜、细胞图像自动采集仪、系列激光镜头等；3）储备项目： 3D 荧光内窥镜设计和工艺、3D 内窥镜摄像技术、电子内窥镜成像技术等、共聚焦内镜、超长型腹腔镜、骨髓细胞图像采集仪。
深度绑定国际内镜龙头史塞克，业绩长期稳定增长，自主品牌上市有望国产替代。公司是我国内窥镜器械领域的龙头企业之一，公司与内窥镜国际龙头史赛克深度合作，是史塞克供应荧光腹腔镜光源模组和适配镜头的唯一供应商。近年来国内硬镜市场增长快速，预计24 年中国硬镜市场为110 亿元，CAGR 为11%；其中国产品牌所占比不超过11%，进口替代潜力巨大。公司高端荧光硬镜更被看好，荧光硬镜相比白光硬镜成像更优，并且荧光硬镜整机包括白光模式，有望逐渐替代白光内窥镜的市场。外部层面史塞克下一代产品22 年将推向市场，预计将成为未来公司出口营收增长的主要驱动力。内部层面公司积极拓展整机业务，已掌握将内窥镜核心部件组成整机系统所需的相关技术并陆续获证，提供长期增长点。长期来看，随着史赛克业务规模放量，以及整机系统的不断完善推广，海泰新光有望成为全球内窥镜器械领域的领先企业。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024 年营收分别为5.02/6.63/8.68 亿元，分别同比62.00/32.10/31.00%。归母净利润分别为1.85/2.56/3.37 亿元，分别同比56.84/38.77/31.57% 。EPS 分别为2.12/2.95/3.88 元， 对应PE 分别为34.18/24.63/18.72 倍，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。
风险提示： 疫情影响程度超预期，医保控费及产品降价速度超预期，新产品推广进度不及预期。