公司是国产荧光内窥镜技术引领者，“ODM 和自主品牌”双足并行发展战略愈加清晰且长远，底层光学技术延伸空间广阔，多点开花。根据公司2023 年前三季度的经营情况，我们调整各业务增长预期，调整2023/24/25 年EPS 预测为1.31/1.94/2.56 元（原预测值2.83/3.51/4.38 元），现价对应PE 为41/27/21倍。考虑公司和第一大客户的合作稳定以及自主整机放量在即，结合公司行业地位和商业模式，2024 年公司代工与自主整机业务业绩增长确定性强，给予2024 年34 倍PE，对应目标价65 元，维持“买入”评级。

    　　 下游客户新老产品更替过渡，公司三季度业绩表现承压。公司2023 年前三季度实现营收3.76 亿元，同比+10.77%；实现归母净利润1.18 亿元，同比-15.5%。

    　　单季度看，2023Q3 分别实现营收及归母净利润1.08 亿/0.29 亿元，分别同比-24.40%/-51.90%。三季度公司收入出现下滑，主要系公司去年同期业绩高基数、股份支付和对联营企业投资损失等原因。同时，公司下游客户史塞克1788 产品于2023 年9 月上市，节奏较预期有所放缓，新旧产品更替周期较长。我们认为随着23Q4、24Q1 史塞克1788 产品大规模上市推广，公司作为上游供应商，订单交付情况和新订单数量均有望得到改善。

    　　 整机产品稳步推进，1788 订单+海外工厂有望贡献业绩。根据公司官网，2023年上半年公司4K 除雾荧光整机N700-F 完成国内注册，目前临床使用反馈良好。

    　　同时，公司半年报显示公司第二代4K 荧光整机研发进度稳步推进，产品迭代筑牢公司壁垒。公司持续推动关节镜、宫腔镜、腹腔镜等镜种的国内注册，加大鼻窦镜、神经内镜等镜种的研发力度。同时，公司整机系统持续完善，开放式手术系统、4K 自动除雾内窥镜、共聚焦荧光显微内镜、3D 内窥镜等整机产品将持续加强公司产品竞争力，我们预计2023 年整机产品有望借助国药渠道实现加速放量。海外方面，我们认为随着史塞克1788 上量推广，公司有望获得增量订单，同时公司与史塞克的合作范围逐渐从零部件供应转为整机代工，随着双方合作的进一步加深，未来新机型有望与史塞克合作在三甲医院加大投放。此外，公司已启动泰国建厂计划，海外工厂有望帮助降低成本。光学业务板块，根据公司官网，2023 年公司多款激光镜头成功投放市场，口扫、激光等产品持续快速发展，我们预计公司与丹纳赫合作项目将持续推动，掌纹静脉模组有望与轨道交通等终端合作放量。

    　　 持续产品迭代和渠道建设，自主硬镜整机成长可期。根据我们此前外发的报告《国产硬镜一抹新光，荧光整机突围在即—海泰新光（688677.SH）投资价值分析报告》（2022-10-27）测算，硬镜核心三部件占整机价值量不到3%，公司通过切入中游整机实现数十倍价值量提升。1080P 内窥镜系统、4K 荧光硬镜系统、4K 荧光除雾内窥镜系统均已在国内获批，其中4K 荧光除雾内窥镜系统的一键光学除雾功能具有差异化竞争优势，我们看好未来公司产品在市场中的竞争力。公司自研自产荧光内窥镜核心部件，自产整机成本优势凸显，毛利率高于行业平均水平。公司自主品牌、公司与国药成立合资公司国药新光、积极推动与客户合作，三驾马车并驾齐驱，有望迅速提升公司整机市占率和体量。

    　　 风险因素：对单一客户依赖性较大的风险；国际贸易环境多变对公司海外销售可能影响较大的风险；海外市场对原材料采购或产品销售产生影响的风险；国内市场拓展存在不确定性的风险。

    　　 盈利预测、估值与评级：公司是国产荧光内窥镜技术引领者，“ODM 和自主品牌”双足并行发展战略愈加清晰且长远，底层光学技术延伸空间广阔，多点开花。根据公司2023 前三季度的经营情况，公司下游客户产品节奏较预期放缓导致公司订单节奏改变，我们调整各业务增长预期，调整2023/24/25 年EPS 预测为1.31/1.94/2.56 元（原预测值2.83/3.51/4.38 元），现价对应PE 为41/27/21倍。考虑到海泰新光目前盈利稳定，采用PE 相对估值，参考同是核心部件厂商奕瑞科技、医疗器械ODM 龙头美好医疗、医疗器械龙头迈瑞医疗2024 年平均PE 22 倍（Wind 一致预测），考虑公司和第一大客户的合作稳定以及整机放量在即，结合公司行业地位和商业模式，2024 年公司代工与自主整机业务业绩增长确定性强，给予2024 年34 倍PE，对应目标价65 元，维持“买入”评级。