消费级投影兴起至今仅八年，却得以在家用视觉终端这块盐碱地上开出鲜花，正是因为其赛道领航者极米科技的赫赫之功。极米正于方寸之间飞速成长，并面向未来波澜壮阔的千亿市场。于此时点，我们笃行探究两方面问题，即智能微投赛道的定位与空间，以及极米的护城河与成长性。

    　　技术驱动变革，视觉效果、便捷性、价格博弈下智能微投趋向补充性替代需求。将家用视觉终端产品属性大致拆分为视觉效果与便捷性两大方向，微投具备视觉效果中最强的大屏化优势，70 寸以上应用极具替代性；同时便捷性上安装入场及场景切换均有碾压彩电的优势；但亮度、画质、启动延时上现有产品技术也仍有差距。结合价格，相较电视以尺寸为定价导向，微投大尺寸领域完胜，而微投自身以亮度为导向则指引其赛道成长方向。基于视效、便捷、价格的博弈判定，智能微投差异化属性使其逐步看向电视补充需求的第二家用视觉终端，伴随短板补齐，将优势覆盖电视标配外的补充性需求空间，测算稳态更新的市场规模将突破千亿。

    　　极米护城河：技术壁垒强大，先发规模优势下高端化、内容端合力多元强化。

    　　近年在众玩家进场背景下，极米龙头地位稳固并保持份额高寡占，与其产品技术护城河密不可分。公司研发团队实力雄厚，并高度重视年轻人才培养，科研高倾注下成果斐然，形成整机设计、算法开发、光机自研等三大核心技术壁垒。

    　　整机设计上持续提升视觉体验并兼顾质量稳定性，算法开发更是重心打造智能感知、交互加速，在便捷性体验上具有开创性意义。而卓越的光机自研战略下保证了光路性能动态领先，并大幅改善成本、产业链话语权，释放盈利空间对企业发展有深远影响。而由此构筑的先发优势、规模效应，进一步推动公司树立高端品牌形象，同时凭借流量积累大力与各内容平台展开合作，将龙头影响力、话语权转化为内容资源合力，内容体验升级下与规模扩张正向循环。

    　　线上坚持深化，线下开拓教育，海外战略布局，渠道品牌加码增量空间可期。

    　　基于产品技术优势，公司下一阶段渠道营销发力将具备庞大潜在市场。20H1公司线上/线下/海外收入占比分为71%/24%/5%。线上坚持主导地位，深度覆盖一二线市场，后续下沉空白市场，持续贡献主要收入；线下开始大力拓展直营及经销门店，场景体验对产品推广及品牌形象有着深刻影响；同时海外战略布局加码，根据海外需求灵活切入，作为中期第二区域市场在规模及盈利结构上均具极佳成长驱动。此外，基于产品优势与盈利释放，公司持续增强营销投放，销售费用率3 年间持续提升引领市场，且近期广宣积极化，明星代言、新媒体、参展活动加速引流。渠道与宣传提升有望加速公司产品技术的规模兑现。

    　　投资建议：智能微投赛道定位逐步清晰，正由可选初期向补充替代发展，公司龙头份额稳固，具备动态领先优势。基于此，我们给予公司2021-2023 年归母净利润预测分别为4.8/7.0/9.8 亿元，增速为77.3%/45.8%/41.6%，对应EPS 为9.53/13.89/19.67 元，对应PE 为72/50/35 倍。公司现金流稳定，采用DCF 法估值，给予目标价830 元，对应21 年87 倍PE。公司龙头地位稳固，技术壁垒优势凸显，首次覆盖给予“强推”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动超预期，市场竞争大幅加剧，终端需求不及预期。