核心观点

    　　公司公告：公司发布2025 年年度报告。2025 年，公司实现营业收入34.7 亿元，同比+1.8%；归母净利润1.4 亿元，同比+19.4%。其中，2025Q4 实现营收11.4 亿元，同比+1.5%， 归母净利润0.6 亿元，同比-60.2%。

    　　产品结构升级、成本管控有效，盈利能力改善：2025 年，公司归母净利率达到4.1%，同比+0.6 pct。1）消费级投影产品结构升级，2025 年，长焦投影/ 超短焦投影产品平均单价分别同比+4.5%/+22.3% ， 毛利率分别同比+6.8/+7.6 pct。公司持续创新迭代产品， 推出便携投影Play6 、轻薄投影Z6XPro 三色激光版、Z9X 等新品；中高端激光投影产品方面，推出家用旗舰RS20 系列、首款极米长焦超高端电影机T10。2） 销售费用得到明显控制，2025 年销售费用率为14.9%，同比-2.7 pct。2025 年销售人员数量降至304人，同比-52.6%，销售费用中职工薪酬同比-23.5%，营运推广费同比-13.0%。

    　　行业显示、车载业务正式落地，积极探索智能眼镜： 2025 年，创新产品销售2.5 亿元，同比+107.9%，主要源于车载业务快速发展。但车载业务处于产能爬坡阶段，拖累整体毛利率表现，2025 年创新产品毛利率4.4%，同比-26.9pct。1）行业显示方面，“泰山”系列已于报告期内完成首批交付，并正在逐步构建覆盖全球的经销商网络。2） 车载光学方面，公司智能座舱产品已交付上车，目前已搭载于问界M8、问界M9、尊界S800、享界S9 等多款热门旗舰车型。3）智能眼镜方面， 子公司深圳青睐旗下Memomind 智能眼镜已于2026 年CES 展会发布。

    　　2025H2，外销恢复增长，内销同比微降：1）外销2025 年实现11.1 亿元，同比+2.5%，2025H1/H2 分别同比-10.9%/+12.0%。公司坚定推进全球化战略，产品挖掘海外消费者需求，中高端旗舰Horizon20 系列在“黑五”、圣诞大促期间供不应求；海外线上亚马逊、独立站等渠道收入快速增长，线下已深度布局欧洲、北美、日本、澳洲等区域超6000 个点位。2）内销2025 年实现22.1 亿元， 同比-1.1%， 2025H1/H2 分别同比+1.3%/-3.5%。据洛图科技数据，2025 年中国投影机市场（含家用、商用）出货量同比-19.4%。公司车载业务支撑内销规模，表现优于行业。

    　　投资建议：我们预计公司2026~2028 年营业收入分别为40.2/46.1/52.6 亿元，分别同比+15.8%/+14.8%/+14.2%，归母净利润3.1/3.5/4.0 亿元，分别同比+112.7%/+15.3%/+14.5%，EPS 分别为4.36/5.02/5.75 元每股，当前股价对应20.4/17.7/15.4x P/E，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；原材料涨价的风险。