核心结论

    　　业绩摘要：2025 年上半年，公司实现营业收入5.08 亿元（YoY-5%），实现归母净利润-0.24 亿元，亏损同比收窄58%。其中，公司2025Q2 单季度实现营业收入2.85 亿元（YoY+28%），归母净利润-0.08 亿元，亏损同比收窄83%。

    　　2025 年上半年，公司实现毛利率46.70%，同比增加9.24 pct，实现净利率-4.66%，亏损同比减少6.03 pct。2025Q2 单季度，公司实现毛利率48.77%，同比增加11.74 pct，实现净利率-2.98%，亏损同比减少15.31 pct。公司费用管控较为良好，2025 年上半年销售费用为0.25 亿元（YoY+18%），研发费用为2.39 亿元（YoY+7%）。公司研发人员数量持续增加，截至2025 年二季度末，公司研发人员为405 人，同比增长7%。

    　　公司布局高端交换机芯片产品，面向大规模数据中心和云服务需求，推出最大端口速率达到800G、交换容量为12.8Tbps 和25.6Tbps 的旗舰芯片。目前上述产品已在客户处进入市场推广和逐步应用阶段，交换容量和端口速率等性能将达到国际竞品水平。在公司规模量产的产品中，TsingMa.MX 产品具备 2.4Tbps 转发能力，支持国内运营商面向新一代通信技术提出的FlexE切片网络技术和G-SRv6 技术。

    　　我们认为：公司作为国产以太网交换机芯片头部企业，坚持技术创新，有望不断推出具有市场竞争力和技术前瞻性的网络通信产品。在生成式AI 模型算力需求持续扩增的背景下，AI 数据中心有望加速建设，或将为公司网络通信产品带来新的增量空间。

    　　投资建议：我们预计公司2025 年-2027 年营业收入为13.53 亿元、17.76 亿元、21.95 亿元，同比增长25.1%、31.3%、23.6%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；公司新产品落地和商业化不及预期；宏观经济不及预期。