新品驱动营收增长，渠道优化加快盈利改善，维持增持公司2021 年营收11.90 亿元，同比+43.93%；归母净利0.92 亿元，同比+29.92%，与此前业绩快报相符。22Q1 公司营收和净利润同比增长分别为15.29%、-188.84%。产品创新带来营收中高增长，但线下门店效益受疫情影响严重，并导致2021 年和22Q1 业绩承压。基于22Q1 国内复杂的疫情防控形势，我们给予公司2022-2024 年EPS 分别为1.95、2.54 和3.35 元（前值：2.52/3.54/-元）。根据Wind 一致预期，截至2022/4/24，可比公司2022 年平均PE 为18x。创新驱动的成长逻辑不变，随着线下门店持续优化及国内疫情得到控制，公司经营有望迎来改善，预计2022-2024 年归母净利CAGR 达31%，高于可比公司（28%），给予公司2022 年30xPE，对应目标价58.5 元（前值75.6 元），维持“增持”评级。

    产品创新驱动公司成长，新品类放量贡献营收

    2021 年公司加快产品迭代以及新品开发，不断推动营收的中高增长。2021年新品营收占比近20%，其中2021 年第三季度推出的新品“姜小竹”系列产品2021 年营收6000 多万元，占公司全年主营业务收入的5%。分渠道看，线上继续拉动整体营收增长。2021 年公司线上营收6.84 亿元，同比增长58.44%，占主营业务收入的比例提升至57.5%。而受全国疫情反复的影响，2021 年线下营收增长26%。也正是得益于上述产品和渠道的调整，22Q1公司克服高基数压力以及疫情的负面影响，实现营收15.29%的同比增长。

    疫情拖累线下门店效益，经营改善拐点可期

    2021 年公司毛利率为56.7%，同比下降0.5pct，主要系原材料价格上涨所致；销售费用率为40.75%，同比提升0.45pct，主要系线下门店租金、销售人员薪酬和线上推广支出增加所致。需要指出的是，2021 年公司线下直销占比较高，对应的门店固定成本较高，受全国疫情反复的影响，直营门店销售额明显下降，并让全年业绩承压。22Q1 国内疫情形势复杂，同期公司毛利率与销售费用率之差降至8.24%，同比下降6.4pct。不过，随着线上营收占比的提升以及线下门店的优化调整，公司盈利能力改善的拐点可期。

    股权激励调动员工积极性，助推公司稳健发展

    公司计划向149 名员工授予177 万股限制性股票，占当前总股本的2.87%，授予价27.4 元/股。授予的限制性股票分三期归属，业绩考核目标为以2021年的营收和净利润为基准，2022-2024 年营收和净利润同时满足不低于30%、69%和119.7%的增长目标。

    风险提示：新品投放不及预期，电商竞争加剧，门店扩张不及预期。