业绩回顾

    　　3Q22 业绩低于我们预期

    　　公司公布3Q22 业绩：1）1-3Q22 公司收入6.49 亿元，同比-20%；归母净利润-5753 万元，同比-187%；扣非后归母净利润-6218 万元，同比-204%。2）对应3Q22 收入1.90 亿元，同比-29%；归母净利润-2207 万元，同比-190%；扣非后归母净利润-2381 万元，同比-208%。3Q22 业绩低于我们预期，主要是三季度需求环比无明显改善，公司利润端未能扭亏。

    　　疫情反复，公司收入继续承压：1）1H22 公司线下收入1.29 亿元，同比-38.9%；3Q22 国内疫情反复较多，我们估计公司3Q22 线下收入并未明显改善。例如3Q22 铁路、民航客运量分别同比-14%、-20%（国家统计局、民航局数据）。2）线上需求自618 后明显回落，公司3Q22 线上渠道同比下滑，表现相比1H22 转弱。其中公司在京东平台的部分销售确认延迟至四季度，亦有一定影响。3）公司积极布局抖音等新兴渠道，飞瓜数据显示1H22 公司抖音渠道销售额达3800 万元，占公司线上收入比重快速提升。

    　　财务分析：1）3Q22 公司毛利率53.3%，剔除会计准则变动影响，我们估计同比-2.4ppt 左右，主要是线上产品价格带下移、以及高毛利的线下渠道收入占比下降所致。2）1-3Q22 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+10.1ppt（剔除准则变动影响，为我们估计）/+1.8ppt/+3.0ppt，公司线下门店租金等费用较为刚性，同时公司重视新产品开发，收入下滑导致费用率同比大幅提升。3Q22 公司利润仍未扭亏。3）受线下渠道收入下滑的负面影响，1-3Q22 公司经营活动现金流出4824 万元。

    　　发展趋势

    　　积极调整门店结构，增设人工按摩项目强化门店运营。1）今年以来公司关停部分交通枢纽门店，增开购物中心门店，门店结构进一步优化，有利于公司降低成本。三季度公司直营门店新开15 家、关店12 家，继续优化。2）10 月公司公告拟通过在直营门店增设人工按摩项目的方式，引导用户进店体验。我们认为此举有望为线下门店引流，同时充分利用线下门店空间创收。3）四季度为公司传统收入旺季。天猫显示，截至10 月30 日16 时，姜小竹A1 艾灸盒已预定2000 多件，Neck5 颈椎按摩器已预定1000 多件，“人鱼泪”润眼仪已预订1000 多件，期待“双十一”带动环比改善。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑国内消费需求短期承压，我们下调2022 年净利润5308 万元至-3790万元，下调2023 年净利润20.8%至8683 万元。当前股价对应25.1x 2023年市盈率。维持跑赢行业评级，但由于盈利预测下调，我们下调目标价20.8%至42.30 元，对应30.0x 2023 年市盈率，上行空间19.7%。

    　　风险

    　　疫情反复的风险；市场需求波动的风险。