首次覆盖沐曦股份并给予“买入”评级，目标价898.6 元，基于58x 27 年PS。公司作为国内领先的高性能通用GPU 芯片供应商，凭借自研XCORE架构与MetaXLink 高速互连技术，构建了覆盖人工智能训练、推理、科学智算及图形渲染的完整产品矩阵，产品性能表现处于国内第一梯队，已广泛应用于智算中心、科研机构及工业计算等场景。我们看好公司受益：1）AI推理需求激增拉动AI 芯片需求快速增长，26 年国产替代进一步加速；2）公司GPU 产品快速迭代，不断缩小与海外主流产品的差距，并积极推进超节点方案研发，有望在国内市场保持领先。

    　　行业：算力需求持续快速增长，国产替代加速进行

    　　大模型应用深化推动国内AI 芯片需求快速提升，根据弗若斯特沙利文数据，2029 年中国AI 计算加速芯片的市场规模将从2024 年的1425 亿元增长至13,368 亿元，2025-2029 年对应年复合增速为56.5%。其中，GPU 作为AI 加速计算的核心载体，其市场份额预计将从2024 年的69.9%进一步提升至2029 年的77.3%。在国内政策推动与算力需求快速增长背景下，中国AI 芯片产业亦将进入快速发展期，海外AI 芯片供给受限也为本土GPU 厂商创造了客户导入窗口。近年来本土GPU 产品性能与海外差距不断缩小，有望充分受益于行业高速发展。

    　　公司：快速迭代缩小与海外竞品差距，互联网市场取得进展

    　　公司基于自主设计XCORE 架构与MetaXLink 高速互连技术，构建覆盖AI训练、推理、科学计算与图形渲染的全栈GPU 产品体系，公司预计将于26年上半年量产销售首款基于全国产供应链的高端训推一体芯片C600，并已启动第三代高性能通用GPU 芯片C700 的研发，公司预计将于2H27 实现大规模量产。凭借产品性能与保供优势，公司在互联网客户已取得积极进展，根据公司回复函披露（25 年9 月）：目前重点推进的两家互联网企业中，一家已完成场景性能测试，并进入采购评估与产品导入阶段；另一家自1Q25启动适配，产品在集群推理和训练优化方面已获认可，后续突破可期。

    　　区别于市场观点

    　　部分投资者担心H200 获准出口会导致今年国内互联网企业降低国产AI 芯片的采购比例，进而影响公司产品在互联网客户的导入及大规模放量。我们认为，今年国内AI 推理需求大幅提升，CSP 资本开支保持高速增长，但受限于先进制程代工产能，国产AI 芯片供给仍然有限，进口部分主要用于补充缺口。此外，目前训练和推理应用对AI 芯片的要求并不完全一致，H200或主要面向AI 模型训练，与国产芯片主攻推理场景并不冲突。公司作为国产GPU 核心供应商，凭借产品性能与生态兼容优势，2025 年已在互联网客户取得初步进展，今年有望拓展更多客户并实现规模化销售。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司26/27/28 年营业收入将同比增长88%/100%/48%至30.97/61.99/91.56 亿元；归母净利为0.31/13.96/25.84 亿元。国内GPU 芯片市场广阔，公司产品性能处于第一梯队，且高度兼容CUDA 生态体系，在互联网、运营商等领域推广进展顺利，具备较高成长性，理应获得一定估值溢价。考虑国内产能将在27 年加速释放，我们基于公司27 年业绩进行估值。可比公司Wind 一致预期均值43.0x 27PS，与公司业务相似度更大、发展阶段更为接近的摩尔线程27E PS 达62.6x，综合考虑，给予公司27年 58xPS（较摩尔线程折价，主要考虑摩尔线程布局产品类别丰富度更高），对应目标价898.6 元，首次覆盖给予“买入”。

    　　风险提示：供应链安全；市场竞争格局；产业政策变化；产品迭代不及预期。