中芯国际发布2021 年三季报，营业收入增长超预期，毛利率如期环比提升。

    　　公司2021Q3 营收14.15 亿美元，环比增长5.3%（此前指引区间为环比+2~4%），同比增长30.7%。2021Q3 毛利率33.1%（此前指引区间为32~34%），环比提升3.0pct，同比提升8.9pct。临港项目合资协议披露，总投资额88.66 亿美元扩产12 英寸晶圆。合资公司注册资本55 亿美元，其中中芯控股、国家集成电路基金II 和海临微各自同意出资36.55 亿美元、9.22 亿美元和9.23 亿美元，分别占临港合资公司注册资本66.45%、16.77%、16.78%。

    　　扣非业绩依然强劲，持续加大研发和扩产。公司2021 年前三个季度的扣非净利润分别为6.78、16.61、13.93 亿元。不考虑2021Q2 大量非经营因素（处置子公司一次性2.31 亿美元、投资收益1 亿美元等），2021Q3 扣非净利润环比下滑的主要原因是研发活动增加，深圳新厂试经营相关开支增加，以及股票激励摊销。公司持续进行研发追赶、产能扩张，加强半导体产业人才激励，导致研发费用、管理费用环比增长0.23 亿美元、0.21 亿美元。

    　　先进制程贡献超预期，均价提升明显。从代工的经营性业绩上看，产能利用率连续两个季度超过100%。2021Q3 晶圆出货量172 万片，环比下降1.5%，但晶圆ASP 达到了773 元/等效8 寸片，环比提升9.4%。2021Q3 公司毛利率达到33.1%，达到近十几年来高位，公司指引2021Q4 毛利率中枢环比继续上升1pct。均价提升和公司毛利率提升反映公司产品组合优化，从制程角度看，公司21Q3 FinFet/28nm 营收占比达到18.2%，创历史新高，收入体量约2.4 亿美元，环比提升35%。其他制程增长显著的主要是55/65nm（环比+2.8%，同比+79%）、0.11/0.13um（环比下降1.3%、同比增长76%）。

    　　2021Q4 指引超预期，2021 年行业继续景气、供不应求。2021Q4 收入指引环比增长11~13%，将进一步创历史新高，毛利率33~35%，达到近十年来高位。2021 年公司继续满载运营，扩产1 万片12 寸、4.5 万片8 寸。

    　　公司前三季度合计资本开支23.86 亿美元，且维持2021 年全年资本开支43亿美元，其中大部分用于成熟工艺的扩产，小部分用于先进工艺、北京新合资项目土建及其它。公司持续加大研发投入、资本开支力度，为2022 年保持增长奠定基础。我们预计公司2021-2023 年实现营收354.4/409.3/470.7亿元，归母净利润95.3/105.1/110.2 亿元。维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期，供应链风险。