投资要点

    　　回顾中芯国际风雨征程二十载，国有资本/研发升级/产能扩张贯穿始终，助力工艺平台持续迭代完善。公司历经数轮产业周期，始终以成熟制程为基础，持续提升先进制程扩张潜力，逐步走向全球晶圆代工第一梯队。地缘政治因素驱动全球半导体产业格局加速演变，公司作为中国大陆半导体国产化最终落脚点，有望拉动国产半导体产业链共同成长。

    　　中芯国际：背靠国家/地方平台，汇聚优质人才/资金。

    　　2000 年在半导体产业深耕25 年的张汝京创办中芯国际，公司成立二十年间地方资本和国家基金贯穿始终，见证中芯国际由初创走向成熟。上海实业、中国投资、国家集成电路产业基金等资金长期支持公司稳健发展，助力公司跻身世界晶圆代工前列。公司历任管理团队经验丰富，多位高管曾在国际知名半导体企业任职多年，为公司健康/专业化发展作出正确引导及建设性方案。截至22Q4，公司在北京、上海、深圳、天津、宁波均有产能布局，已实现0.35 微米至FinFET 制程节点全覆盖。

    　　产能扩张：成熟制程为基本盘，先进制程潜力可期。

    　　2013 年以来公司晶圆代工产能快速扩张，截至2022 年底公司已等效8 英寸月产能71.4 万片，相比2013 年初增长2.5 倍。当前公司仍处于加速扩张期，现有制程工艺及客户竞争力日趋稳固的同时，公司积极拓展工艺品类及制程突破，资本开支由2015 年13 亿美元提升至2022 年63 亿美元。尤其是研发重心步入先进制程后，产能增量对应资本开支呈指数级上升。

    　　研发突破：纵向发力制程突破，横向拓张工艺品类。

    　　作为世界领先集成电路晶圆代工厂商之一，公司拥有领先工艺制造能力、产能优势及服务配套。回溯过往，整体而言公司在发展前十年奋力追赶，比较成功地紧跟全球主流晶圆厂较为先进工艺水平。自2019 年宣布量产14nm，加快推进更先进制程研发，但受海外设备出口管制及技术支持等各方面政策原因阻力，近年以来先进工艺较全球龙头差距有所放大。未来更加考验国产半导体设备/材料/软件等配套基础供应能力。

    　　经营动态：传统需求逐步探底，算力需求国产迫切。

    　　2019 年以来公司逐步扩展下游应用范围，丰富产业布局，工控/汽车/光伏等新兴领域占比从19Q3 的18.5%显著提升至39%，消费电子和智能家居等领域业务占比呈稳步下降趋势。公司始终把握时代发展潮流，不断开拓新兴应用领域、推动多元化布局，在新兴领域增量需求推动下实现公司业绩稳步增长。2023 年全球人工智能产业迎来应用加速拐点，算力需求呈爆发式扩张，产业安全背景之下，算力国产化的核心在于底层制造环节的国产化。公司作为未来国产算力芯片核心制造商，算力产能有望迎来量/价/良率同步提升，产业价值稀缺性凸显。

    　　大国重器：产业安全自主可控，芯片国产化落脚点。

    　　受半导体产业地缘政治因素影响，国产半导体自主可控迫在眉睫。中芯国际作为引领中国本土半导体产业发展的龙头厂商，一方面承载设备、材料等环节国产化进程落到实处，另一方面同样承载制程工艺完善、产能良率提升重任，产业链主重要性及稀缺性投资价值凸显。

    　　盈利预测与估值

    　　公司基本面有望触底回升，当下具备投资价值。预计公司23-25 年三年营收分别为448.2/549.2/679.8 亿元， 同比增长-9.5%/22.5%/23.8%； 实现归母净利润57.0/100.0/158.4 亿元，同比增长-53.0%/75.6%/58.4%，对应2023-2025 年PB 分别为2.85/2.66/2.42 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　美国出口管制制裁加剧风险；半导体设备国产化不及预期风险；先进制程进展不及预期风险；半导体政策不及预期风险。