3Q22 收入端表现符合预期，利润略低于预期。

    九号公司发布3 季报：3Q22 公司实现营业收入28.1 亿元，同比+13.2%，环比-3.2%；归母净利润1.4 亿元，同比+2.8%，环比-36.4%。收入端表现符合我们预期，小米渠道增长承压，利润略低于预期。

    发展趋势

    收入重回增长轨道，自主品牌维持较高增速，2B 业务表现超预期。3Q 自主品牌收入18.8 亿元，同比+36.6%；其中电动两轮车销量33.0 万台，收入10.8 亿元，同比+97.4%；滑板车销量28.7 万台，收入6.2 亿元，同比+29.3%；其他收入1.9 亿元。ToB 产品销售收入6.4 亿元，同比增长60.8%，表现超出预期。小米定制产品分销收入3.0 亿元，同比下降58.5%。

    毛利率环比稳健，销售费率提升摊薄利润。3Q22 公司毛利率为25.5%，环比-0.9ppt，整体保持稳健。产品结构改善带动单车收入提升，经我们测算，3Q 自主品牌滑板车/电动两轮车单车收入分别为2149/3261 元，环比+110/160 元，其中电动两轮车F 系列占比增至25%。3 季度旺季，公司加大二轮车渠道扩张及宣发投放力度，销售费率达9.9%，同比+0.4/环比+2.7ppt。1-3Q22 公司经营性净现金流为16.3 亿元，同比+445.4%，其中收到的税费返还合计达7.5 亿元；我们预计3Q22 关税返还增厚利润达千万元。另外，公司认为套期保值造成一定利润摊薄，但汇兑收益可形成对冲。

    新品密集上市，需多业务共同发力支撑明年收入高增。公司发布多款新品，含2 款滑板车、1 款卡丁车、1 款ATV 全地形车及自行车，其中UiFiPro LINE FRIENDS 联名款为可上牌的新国标电动两轮车型。公司表示后续仍有多款车型更新，我们预计有望支持公司二轮车销量向百万辆突破。展望明年，尽管22 年小米渠道收入回归10 亿元左右，此部分业务基数压力减小，但我们认为公司整体收入能否重回更高速的增长，核心驱动仍在于二轮车/滑板车零售和TOB 业务收入能否在更高基数上保持高增。受欧美休闲娱乐消费需求不振及公司产品质量问题波及，今年全地形车业务收入增长略低于预期；割草机器人4 月开始交付，消费者反馈良好、订单充裕。我们预计明年混动全地形车上市、割草机器人上量，有望形成超预期的增量贡献。

    盈利预测与估值

    小米渠道收入承压，我们下调22 年净利润33%至4.2 亿元,维持23 年盈利预测基本不变。当前股价对应23 年34 倍市盈率。维持跑赢行业评级，由于内外部环境压力，23 年收入高增速存在不确定性，我们下调目标价12%至57 元对应44 倍2023 年市盈率，较当前股价有29.6%的上行空间。

    风险

    海内外疫情反复；新兴业务拓展不及预期。