事件：公司发布2023年一季报。

    ToB 直营&小米分销渠道明显下滑，2023Q1 收入端短期承压2023Q1 公司实现营业收入16.62 亿元，同比-13.32%，低于我们此前预期。分销售渠道来看：1）自主品牌分销：2023Q1 实现收入11.48 亿元，同比+17.29%，实现稳健增长，其中自主品牌零售滑板车销量12.54 万台，收入2.80 亿元，同比-22%，明显下滑，我们判断主要系2023Q1 欧美天气寒冷，电动滑板车出货明显下降；电动两轮车销售18.47 万台，收入5.43亿元，同比+109%，延续高速增长；全地形车销量2,824 台，收入1.13 亿元，同比-44%。2）ToB 产品直营：2023Q1 实现收入1.18 亿元，同比-38.84%；3）小米定制产品分销：2023Q1 实现收入1.18 亿元，同比-59.55%。短期来看，随着天气回暖，2023Q2 欧美电动滑板车需求正在快速恢复，叠加电动两轮车在国内市场快速扩张，割草机器人、全地形车在欧美市场进一步打开，2023 年全年公司收入端有望重回快速增长。

    毛利率实现明显提升，费用率上提压制净利率表现2023Q1 公司归母净利润为1750 万元，同比-54.49%，实现扣非归母净利润83 万元，同比-96.29%。2023Q1 销售净利率和扣非销售净利率分别为1.04%和0.05%，分别同比-0.94pct 和-1.12pct，盈利水平短期承压。1）毛利端：2023Q1 销售毛利率为28.22%，同比+6.20pct，明显提升，若剔除门店补贴冲减收入，实际毛利率表现更加出色。2）费用端：2023Q1 期间费用率为27.31%，同比+8.36pct，是压制净利率表现的主要原因，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比+4.71pct、+1.86pct、+1.59pct 和+0.20pct。

    新产品持续落地，公司的成长空间不断打开

    公司在巩固电动滑板车、平衡车等传统优势同时，不断布局新品，成长空间不断打开：①电动两轮车：公司中国区专卖门店近3000 家，覆盖700 余个县市；并发布Bmax、F、A+和MMAX 系列等多款战略级产品，E 系列和B 系列进军海外市场，已陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市；②全球全地形车：2022 年公司全系列产品已顺利进入欧洲市场，其中UTV 和SSV 顺利进入美国市场，产品迅速获得用户和经销商的认可，成长空间进一步打开；③机器人：2022 年公司割草机器人在家用无边界割草机领域内率先实现批量交付，产品已成功登陆10 多个欧盟国家，成功进驻300 多经销商门店。此外，2022 年公司发布两款全新的服务机器人-九号飞碟送物机器人和九号饱饱送餐机器人，其中饱饱送餐机器人已成功出口韩国、日本、西班牙等多个国家和地区，进一步打开成长空间。

    盈利预测与投资评级：我们维持2023-2025 年公司归母净利润预测分别7.35、12.05 和 17.96 亿元，当前市值对应动态PE 分别为32、19、13倍。基于公司较高的成长性，维持“买入”评级。

    风险提示：新品推广不及预期，海外市场销量下滑，盈利能力下滑等。