事件：公司发布2 023年中报。

    　　自主品牌收入稳健增长，ToB 直营&小米渠道收入明显下滑2023H1 公司实现营业收入43.80 亿元，同比-9.13%，其中Q2 为27.18 亿元，同比-6.37%，降幅收窄。分销售渠道来看：1）自主品牌销售：2023H1 实现收入32.20 亿元，同比+22.30%，延续稳健增长。具体来看，电动两轮车销量54.03 万台，同比+76%，实现收入15.75 亿元，同比+69%；自主品牌零售滑板车销量39.73 万台，同比-17%，实现收入8.49 亿元，同比-13%；全地形车销量7557 台，同比-12%，实现收入2.84 亿元，同比-23%；割草机器人实现销量1.71 万台，收入1.08 亿元；其他产品及配件收入4.04 亿元。2）ToB 产品直营：

    　　2023H1 实现收入7.98 亿元，同比-45.18%，明显下滑，一方面系欧美通货膨胀、加息周期等宏观经济影响，ToB 端共享运营商面临融资成本上升，另一方面系运营商的车辆投放具有一定的周期性。3）小米定制产品分销：2023H1 收入3.62 亿元，同比-50.52%，继续呈现收缩趋势。展望2023H2，一方面电动两轮车受益于门店数量和经营效率提升，有望加速放量；另一方面随着欧美市场复苏，电动滑板车需求有望快速回暖，叠加割草机器人、全地形车、储能电源等市场进一步打开，2023 年全年公司收入端有望重回快速增长通道。

    　　毛利率同比明显提升，股份支付费用压制利润端表现2023H1 公司实现归母净利润2.22 亿元，同比-12.97%；扣非归母净利润2.11 亿元，同比-10.46%；销售净利率和扣非销售净利率分别为5.07%和4.83%，分别同比-0.23pct 和-0.07pct，盈利水平略有下降。1）毛利端：2023H1 销售毛利率为27.65%，同比+2.81pct。我们判断主要系低毛利率的小米渠道收入占比下降，叠加产品优化&规模效应驱动。2）费用端：2023H1 期间费用率为20.85%，同比+4.23pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+3.87、+1.65、+1.28和-2.56pct。2023H1 公司股份支付费用达到1.01 亿元，同比+94%，是期间费用率大幅提升的主要原因之一。若剔除股份支付费用影响，2023H1 公司归母净利润和扣非归母净利润分别为3.23 和3.12 亿元，分别同比+5.33%和+8.64%。

    　　新产品持续落地，公司的成长空间不断打开

    　　公司在巩固电动滑板车、平衡车等传统优势同时，不断布局新品，成长空间不断打开：①电动两轮车：截至2023 年7 月末，公司中国区专卖门店超3,800 家，覆盖800 余个县市；并发布 E300P、Q、V、Bmax、F、A+和MMAX系列等多款战略级产品，E 系列和 B 系列进军海外市场，已陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市；②全球全地形车：2022 年公司全系列产品已顺利进入欧洲市场，其中 UTV 和 SSV 顺利进入美国市场，产品迅速获得用户和经销商的认可，成长空间进一步打开；③机器人：2022 年公司割草机器人在家用无边界割草机领域内率先实现批量交付，产品已成功登陆10 多个欧盟国家。此外，2022 年公司发布两款全新的服务机器人九号飞碟送物机器人和九号饱饱送餐机器人，其中饱饱送餐机器人已成功出口韩国、日本、西班牙等多个国家和地区，进一步打开成长空间。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到海外市场复苏进度等因素，我们调整2023-2025 年归母净利润预测为5.64、9.13 和13.92 亿元（原值7.35、12.05 和17.96 亿元），当前市值对应动态PE 为39/24/16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品推广不及预期，海外市场销量下滑，盈利能力下滑等。