事件：公司发布2023 年三季报。前三季度公司实现营业总收入75.3 亿元，同比-1.4%；实现归母净利润3.8 亿元，同比-3.8%；实现扣非后归母净利润3.5亿元，同比-12.4%。其中，Q3 单季度公司实现营业收入31.5 亿元，同比+11.9%；实现归母净利润1.6 亿元，同比+13.3%；实现扣非后归母净利润1.4 亿元，同比-15.4%。

    　　电动两轮车表现亮眼，去小米化趋势延续。总体来看，2023Q3 单季度营收+11.9%，扭转上半年营收同比下降趋势。分渠道来看：1）自主品牌：2023Q3单季度营收27.9 亿元，同比+48.6%，分品类来看，电动两轮车实现国内销量61 万台，同比+85.0%，实现营收16.5 亿元，同比+53.7%，三季度持续放量；零售滑板车实现销量37.3 万台，同比+29.9%，实现营收7.0 亿元，同比+13.1%；全地形车/割草机器人分别实现营收1.9/0.2 亿元，销量4684/2105台；其他产品及配件收入2.3 亿元；2）ToB 产品：直营收入3.2 亿元，同比-50.6%；3）其他渠道：小米分销0.4 亿元，同比-86.5%，持续推进去小米化预计有助于公司自主品牌发展。

    　　盈利能力基本稳定，现金流量保持增长。2023 前三季度公司实现毛利率26.62%，同比+1.40 PCT，其中Q3 单季度实现毛利率25.19%，同比-0.69PCT，归母净利率4.97%，同比+0.06，盈利能力基本保持稳定。1）费用端：

    　　2023Q3 公司期间费用率19.43%，同比+1.99 PCT，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.13%/5.50%/5.54%/1.26%，同比-2.75/-0.84/+0.39/+5.19PCT，公司研发投入持续增加；2）现金流端：2023 前三季度公司经营活动现金流净额22.3 亿元，同比+36.6%，其中Q3 单季度经营活动现金流净额11.7 亿元，同比+80.4%，主要系Q3 存货减少及经营性应付项目增加所致。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年归母净利润为4.7/6.0/7.5 亿，分别同比增长4%/28%/25%，对应估值51/40/32 倍，下调至“增持”投资评级。

    　　风险提示：产品需求波动，产品结构升级不及预期，汇率及海运费大幅波动，市场竞争加剧等。